暴漲的樓市讓中國大媽接盤了！

　　鳳凰財經

　　來源：金融經濟學家吳裕彬（deeywoo）獲授權轉載

　　一.限購限貸政策地毯式轟炸，中國大媽已大舉進入樓市

　　十一黃金周裡邊有19個城市出台所謂史上最嚴厲的限購政策。那些國慶期間在各地遊山玩水的人們不少買了房子或者準備買房的，在美麗山水間如坐針氈，再也無法釋懷。

　　政府在房地產加速趕頂的時刻突然地毯式鋪開限購限貸，實在是逼不得已才出手。因為一線二線城市居民的住房抵押貸款槓桿已經太高了，需要防止槓桿過高而暴力斷裂。讓我們通過下面的數據來看看目前居民的住房抵押貸款槓桿到底有多高：

　　從存量房貸來看：考慮公積金后，16年中國居民房貸收入比將達到67%，已與美國、日本當前水平相當。若按當前增速持續下去，則2019年將超過100%，達到美國歷史峰值水平。微觀調查數據同樣驗證了中國居民槓桿率並不低。

　　從房貸償付額來看：考慮公積金后，假定中國房貸平均剩餘期限為15年，則16年中國居民當年房貸償付額占可支配收入的比重已經達到美國歷史峰值，居民償付能力受到巨大考驗。

　　從房貸新增額來看：考慮公積金后，16年中國居民購房邊際槓桿達50%，與美國次貸危機前的最高值相當。而新增房貸佔GDP的比重也直逼美國歷史峰值，顯示地產泡沫化風險臨近。

　　綜合各方面指標，中國居民槓桿率並不低，償付能力正受到巨大考驗。房地產加槓桿已帶來巨大的泡沫風險，值得高度警惕！---《姜超：中國房貸高增不可持續，邊際槓桿已近極限》

　　在時間點上，政府在這個時候出手樓市，相當於證監會在2015年4月開始使勁查A股場外配資--在火燒火燎的情況下才出手。

　　

　　此時的樓市和彼時的A股還有一個共同特徵---那就是中國大媽（居民戶）已經深陷其中，成為接盤的主力。

　　讓我們來看下面的數據圖：

　　

　　樣本住宅平均價格:百城平均:同比(藍色，左軸)；房地產開發投資完成額:累計同比（紅色，右軸），數據來源:WIND資訊

　　二.房地產去庫存的金融經濟學本質

　　如上圖所示，自2015年4月開始的這一輪樓市暴漲，目前的樓價同比增速已經達到有數據以來的最高值，且顯著高於前期高點，但是房地產開發投資完成額:累計同比卻處於有史以來的最低位置。

　　

　　這意味著以房地產開發商為代表的機構資金在利用這一輪暴漲拚命的去槓桿，機構資金呈流出姿態。用一個時髦的辭彙來講，這就叫「去庫存」。

　　機構資金不跟進，大規模卸貨，往樓市這麼旺的一堆火里填柴火到底是誰？

　　這種情形有點像2014年6月啟動到2015年6月結束的A股超級瘋牛，（如下圖所示）在這一輪超級瘋牛期間，資金開始凈流出中國，並且資金凈流出規模之大，為世所罕見---據彭博數據，2015年中國資金凈流出規模高達1萬億美元。

　　

　　上證綜指（綠色），中國資金凈流動--12個月滾動累計（藍色），數據來源：彭博社

　　最近機構資金不跟進中國房地產的例子不勝枚舉：

　　2015年之前萬達投資海外150億美元，2016年初投資印度100億美元；

　　2014年至今，安邦保險在海外累計投資了135億美元。

　　萬達是中國最大的民營房地產集團，而以安邦保險為代表的險資是中國房地產業最重要的一個資金來源。萬達和安邦保險這樣的機構是中國房地產業最重要的金主，而今這些金主們都大規模的投資海外。

　　這是房地產開發投資完成額：累計同比目前處於有史以來的最低位置的一個根本原因。

　　重要的話說兩遍，自2015年4月開始的這一輪樓市暴漲，是中國房地產有史以來增速最猛的一輪暴漲，然而與以往情況不同是，這一次機構資金呈流出房地產業的姿態，同時全國的層面來講，資金正以改開以來最快的速度凈流出中國。

　　

　　大戶離場了，誰在接盤？

　　讓我們來看下面的數據圖：

　　

　　居民戶金融機構新增中長期人民幣貸款(12個月滾動累計)/金融機構新增中長期人民幣貸款(12個月滾動累計),房地產開發投資完成額:累計同比（紅色，右軸），數據來源:WIND資訊

　　注意，居民戶金融機構新增中長期人民幣貸款的主體是房貸。

　　如上圖所示，在有居民戶金融機構新增中長期人民幣貸款數據以來（2009年12月以來），這一輪房價暴漲之前，金融機構新增中長期貸款(12個月滾動累計）中居民戶新增中長期貸款的佔比就和房地產開發投資完成額：累計同比在中長期趨勢上呈高度一致性，也就是說機構資金和大媽（居民戶）在房地產上加槓桿的節奏是高度一致的。

　　但這一輪房價暴漲的情形卻非常的蹊蹺，金融機構新增中長期貸款中居民戶新增中長期貸款的佔比以歷史上前所未有的速度向上拉升，而房地產開發投資完成額:累計同比卻滯留歷史底部，幾乎巋然不動，這二者之間出現了罕見的顯著背離。

　　機構資金在撤離房地產，降低其相關槓桿，中國大媽（居民戶）在竭盡全力的接盤，把相關槓桿加到了歷史最高，和接近爆發債務危機的水平。這就是這一輪房地產去庫存的金融經濟學本質。

　　由此可見，政府在房地產加速趕頂的時刻突然地毯式鋪開限購限貸，實在是逼不得已才出手。因為中國大媽的住房抵押貸款槓桿已經太高了，需要防止槓桿過高而暴力斷裂。

　　今年4月份，金融機構新增中長期貸款中77%左右是房貸--這個佔比接近前期峰值81%。

　　今年5月份，一線城市房價同比增速為26.36%--歷史峰值。中國房地產這一輪前所未有的暴漲是中國大媽以前所未有的槓桿接盤的結果。

　　可怕的是，今年7月份，金融機構新增中長期貸款中幾乎全部是房貸。中國大媽（居民戶）為了房地產加槓桿已經是加到海角天邊了。

　　

　　在這個時候政府突然地毯式鋪開限購限貸，讓我們權且認為這是在保護中國大媽（居民戶）壓在房地產里的資金安全吧。

　　三.限貸限購的真相---去庫存要在全國範圍內完美收官

　　在這一輪暴漲之前的房地產牛市，主要的資金動力是機構資金和投資資金，而如今機構資金在極力降低中國房地產業的相關槓桿，並把資金轉移海外，政府在利用債務置換也在降槓桿，與此同時中國大媽（居民戶）在拚命的增加中國房地產業的相關槓桿。

　　如果政府袖手旁觀的話，明年下半年，中國的房地產會在槓桿用盡之後見頂，隨後其下行調整可能會非常猛烈。

　　限貸限購會顯著降低一二線城市符合條件購房者的數量，和降低這些地區居民戶新增中長期人民幣貸款（主要是房貸）的增速，因此政府希望的是一二線城市的房地產價格出現高位盤整的態勢，然後通過限貸限購把資金趕向三四線城市的樓市。

　　這樣一來，房地產去庫存就可以在全國範圍內完美收官。

　　至此，政府和機構資金可以最大限度的降低房地產業相關的槓桿，而中國大媽（居民戶）的房地產業相關的槓桿將會加到歷史最高，甚至是世界主要經濟大國里的最高水平。

　　房地產危機爆發，地方政府可以最大限度的全身而退，國企央企，和特權民企也可以最大限度的全身而退，銀行也可以最大限度的全身而退，這就是槓桿騰挪的吸星大法。

　　四.限貸限購下的上海深圳北京樓市見頂預測

　　因此深圳上海兩地房價趕頂的速度會減慢，也許會出現高位盤整。大家看下面的數據圖：

　　

　　深圳本外幣存款餘額12個月滾動求和（藍色，左軸），深圳:新建住宅價格指數（紅色，右軸），數據來源:WIND資訊

　　如上圖所示，自2005年7月以來，深圳本外幣存款餘額12個月滾動求和數據就和深圳:新建住宅價格指數極度正相關，相關係數為0.94。

　　自2014年12月開始，深圳本外幣存款餘額12個月滾動求和數據進入超指數級增長，用對數周期性冪律模型（LPPL模型）可以預測到深圳本外幣存款餘額12個月滾動求和數據同比增速應該在今年12月左右坍塌，滯后6個月，深圳:新建住宅價格指數應該見頂，可能會出現劇烈的下行震蕩。

　　考慮到政府限貸限購等樓市救命政策，我將預測修正為深圳樓價將於明年下半年左右見頂，之後極大可能進入全面的高位派發模式。由於深圳上海兩地房價高度正相關，上海的房價本身也應該會在明年下半年左右見頂。深圳上海見頂之後，滯后6個月，全國的房價將見頂。

　　具體而言，全國的房價會在2018年上半年左右見頂（預測時間誤差以月為單位），之後極大可能全面進入高位派發模式。

　　五.房地產市場頂部放量的金融經濟學特徵

　　除此以外，還有一個房地產趕頂的危險跡象，見下面的數據圖：

　　

　　樣本住宅平均價格:百城平均:同比(紅色，右軸)；居民戶金融機構新增中長期人民幣貸款:12個月滾動求和（綠色，左軸），數據來源:WIND資訊

　　幾乎自有樣本住宅平均價格:百城平均數據（自2011年4月）以來，樣本住宅平均價格:百城平均:同比數據就和居民戶金融機構新增中長期人民幣貸款:12個月滾動求和數據極度正相關，相關係數為0.95。

　　鑒於目前樓市的資金槓桿主要來自於中國大媽（居民戶），這一輪樓市暴漲伴隨著居民房貸規模急劇暴漲，且樓價同比增速和居民房貸規模增速均已先後抵達歷史峰值水平，因此房地產市場已經出現了頂部放量的明顯特徵。

　　六.樓市的場內配資和場外配資的配比和規模將遠遠超乎我們的想象

　　超級股災爆發前日交易額里有25%左右是兩融資金，現在的居民中長期人民幣貸款之於房地產就像超級股災前兩融資金之於A股。

　　在超級股災前，除兩融外，人們還通過恆生Homs系統搭建的傘形信託，以及互聯網P2P平台融資炒股。為了融資炒股，恆生Homs系統，互聯網P2P平台這樣的技術創新讓人目不暇給，這些創新都是目前的監管框架無法有效監控和監管的。

　　因此央行雙降后，我大膽推測包括兩融，傘形信託，P2P平台融資等等借款對日交易額的佔比應在50%左右。這麼大的槓桿，再加上沒有有效的監控和監管不暴跌才怪。

　　筆者想說的是居民除了通過銀行房貸加槓桿之外，還通過互聯網P2P平台，眾籌等等影子銀行金融渠道加槓桿進入樓市。互聯網P2P平台，眾籌等等影子銀行金融渠道都是目前的監管框架無法有效監控和監管的。

　　如果把房貸和影子銀行金融渠道全部考慮進來，目前居民投資房地產的資金槓桿到底有多高？

　　金融創新的動力是套利，樓市的套利空間遠非A股可比，因此樓市的場內配資（銀行房貸）和場外配資（互聯網P2P平台，眾籌等等影子銀行金融渠道，如首付貸等）的配比和規模將遠遠超乎我們的想象。

　　來源：金融經濟學家吳裕彬（deeywoo）獲授權轉載