溫克堅：王石擔心萬科破產是有道理的

　　日前，王石在鄭州舉行的中國企業傢俱樂部亞布力夏季論壇上演講時候提到，擔心萬科會倒閉。如今這個年代，企業家都喜歡談論危機意識，作為地產界一哥，王石通過這種自我警示的方式，展示其如臨深淵，如履薄冰的心跡，不管是一種矯情的表演，還是面對市場變遷的真誠表白，都是塑造公共形象的良好方式。

　　那麼，萬科真的會破產嗎？從表象上看，萬科信譽卓著，體量龐大，年銷售額接近2000億人民幣，是全國乃至全球最大的房地產開發公司，討論其破產可能似乎有些危言聳聽。

　　當然如果房地產市場進行深度調整，樓市成交大幅度下降，像萬科這樣有眾多樓盤同時在開發的地產商，反而會面臨更大的資金壓力，萬科倒閉也並非是不可能的事情。

　　關鍵是樓市未來的走勢。王石自己的判斷是，房地產市場的黃金時代已經結束，白銀時代到來，所謂黃金時代，指遍地是黃金，大家都能看的到，只要你肯彎腰，就能撿到；而白銀時代，則意味著，你需要費工夫去尋找。」

　　萬科半年公告中也對後市表示謹慎樂觀，其中提到中國城市化遠未結束，經濟轉型，不動產精細化才剛剛開始，大量置業需求就繼續為行業提供廣闊的成長空間。

　　根據2014年半年財報，萬科公司期內銷售金額1009.1億元，實現營業收入409.61億元，同比下滑1.04%；營業利潤68.56億元，同比下滑3.05%；歸屬於上市公司股東的凈利潤48.09億元，同比增長5.55%。

　　而就宏觀層面而言，國家統計局數據顯示，今年前7個月，商品房銷售面積56480萬平方米，同比下降7.6%，降幅比前6個月擴大1.6%。商品房銷售額下降8.2%。

　　這些數據對比表明，在市場趨冷基本行情下，萬科的市場表現尚屬優異。

　　日前有媒體報道，凱雷擬購買萬科9個商業物業的股權，交易金額介於60-70億元，或者達到100億元。萬科通過這種「輕資產、重運營」模式，將商業地產項目資本化，把商業地產項下股權快速變現，保證公司資金鏈安全，這也表明萬科的確把危機意識融入到公司經營決策中。

　　因此表面看來，以萬科的品牌價值，融資能力，專業化的內部治理和相對穩健的經營風格，在開發商陣營中，萬科綜合抗風險能力屬於優等，倒閉概率似乎並不高。

　　不過，在樓市下行趨勢下，開發商倒閉消息不絕於耳，浙江、江蘇、廣東都有數家中小開發商陸續倒閉，以鄂爾多斯、溫州等為典型的區域性樓市危局已經被反覆傳播，也正是在這種風聲鶴唳的背景下，地方政府開始頻繁救市，各種限購政策基本取消，放鬆房貸的信號也呼之欲出，在多種力量角力下，樓市是繼續走向泡沫破裂還是反轉回暖？

　　毫無疑問，大眾對樓市預期已經發生變化，但對樓市最終走勢似乎還是將信將疑，公眾認知定勢的形成本來是緩慢的，改變這種定勢更是需要持續的相關事件，就樓市來說，公眾還需要一些打破常規的戲劇化情節，比如一些業內標桿公司和明星企業家的倒塌，才能達到認知變化的閾值。簡單地說，房地產領域還需要一場完美風暴，才能幫助大眾確立泡沫終歸破裂的認知。

　　其實倒閉的除了一些中小開發商之外，更大體量的一些企業也在壓力之下被迫調整。這其中浙江綠城的股權轉讓，尤其具有轟動性，曾經位列全國十大開發商的浙江綠城，因為資金鏈壓力，不得不多次尋求股權融資，最後被融創中國收購。不過這次事件激蕩起來的公眾關注熱點，似乎落在了宋衛平個人的跌宕命運，而其折射的樓市嚴峻形勢則被有意無意的略過了。

　　不過一個處在深刻調整中的行業，從來不缺乏表徵機會。王石對萬科可能破產的警示不過再次強化了這種信號。

　　而這種信號也可以從其他大型開發商那裡得到印證。2013年銷售額超過1000億元的房企分別為萬科、綠地、萬達、保利、中海、碧桂園和恆大。這其中綠地、保利、中海因為深厚的國資背景、強悍的融資能力，或許可以傲視通常的市場規則，不具有一般可比性。而萬達則因為轉型較早，其面對的市場風險有別於一般的住宅開發商，碧桂園和恆大雖然定位和經營風格不同，但都是強勢擴張的典型民企，在樓市面臨重大變局的關口，其市場生存能力尤其是融資能力上需要經受得起檢驗。

　　未雨綢繆，鍛造融資能力是這些開發商的當然之選。碧桂園則剛剛以供股方式，融資31.8億港幣，來平衡公司資產負債表，面對市場行情變化，碧桂園的策略是提升公司融資彈性，在債務及股本市長資金來源多元化。

　　而廣州恆大則因為資產負債表飆升引起市場關注。廣州恆大2013年底的凈負債率為69.5%，而到了2014年6月底則升到了90%，恆大管理層對此解釋是，負債率短期上升，是公司應對市場調整的短期策略：要保證公司有充足的資金來拿地，要在一線城市發力，在短期內不能僅靠自有資金，而要靠增加一定的負債率來實現。

　　根據恆大公布的信息，他們已經累計購買2100億的土地儲備，可供他們5-7年的後續開發，這巨量的土地儲備，隨著市場調整過程，其潛在價值可能面臨巨大的減損，未來開發投入回款過程也會比預期更為漫長。在市場前景不明的情況下，恆大的策略依舊是在一線城市發力拿地，這種野心勃勃的計劃，必然把自身暴露在更多風險之中。

　　恆大的融資方式也有其獨特之處，他們前後發行了450億的永續債，永續債在資產負債表上全部算作權益，發行永續債可以降低表內凈負債率。自從房地產信託的融資渠道受阻后，恆大就開始打包幾乎所有的一線和優質二線城市項目進入銀行通道的永續債，雖然極大地發揮了資金槓桿，但是為此支付的資金成本將會吞噬利潤蛋糕的很大一部分。一旦市場趨冷，資金周轉率下降，那麼恆大的融資結構將會導致其資金壓力快速爆發。

　　除了繼續在房地產領域發力，恆大的多元化戰略也令人瞠目，近段時間，恆大在快消品、農業、畜牧業等領域動作頻頻，這些戰略從中長期看可以降低很大對房地產行業的依賴，但中短期來看，必然增加恆大的資金壓力。

　　外界很難真正了解這些巨頭企業如何評估和應對目前陰晴不定的樓市格局。如果歷史是一種經驗參考的話，那麼隨著政府政策的調整，在苦熬一陣之後，房地產行情往往能迎來新一波高峰。對於身處樓市漩渦中心的開發商來說，苦等政策變化帶來的利好，僥倖心理依然是他們的本能，因此傾向於避免做出痛苦而必要的決定，他們寧可相信過往的經驗，而不願承認這一次樓市調整會真的不同。

　　其實，就樓市而言，一些重要的根本性的變化早已發生。前些年巨額的土地出讓、巨量的投資開發，使得全國現有存量面積已經超過5億平方米，未來五年，房地產新增需求約895萬套，但實際供給將達到1600-2000萬套。在虛高的價格刺激下，過量供應是必然的結果。而從需求端看，無論是房價收入比、人口結構等指標來看，目前的樓市泡沫是不可持續的。這些其實都是老生常談的道理。

　　至於地方政府和開發商翹首以盼的救市政策，的確是有意思的因素——筆者在之前系列文章中也有所分析，但可以確定的，政策不是萬能的，當樓市泡沫靠不斷的政策刺激來維繫的時候，泡沫破裂也就是一個時間問題。

　　而對於不同體量的經濟組織，時間是不對等的。當房地產行業更大的調整壓力到來的時候，那些廣泛布局，資金槓桿高的大型開發商，更需要在短時間內，通過大幅度價格調整消化庫存，搶奪有限的生存通道。像萬科、恆大這樣的大型開發商，並沒有大而不能倒的特權，就像恐龍一樣，他們更容易成為環境變遷的犧牲品，並被表徵為一個重塑公眾認知的大事件。

　　不過，其實，人們並不需要看到豬飛起來，才相信颱風的到來。