陳功：「做空」中國銀行業的大潮正在成型

最近投資銀行高盛的一個舉動引發了市場關注，但很多人對此不以為意。就在不久前的5月20日，世界著名的投行高盛出售了其持有的最後一筆工商銀行H股，為二者之間的7年合作畫上句號。
從2005年到2010年的5年間，建設銀行、工商銀行、中國銀行、農業銀行先後在港上市。除農行外，建行、中行和工行改制重組上市的一大特點就是都引進了高盛等國際投行以及金融財團。按照當時的說法是，引進外海戰略投資者，一方面可以引進戰略投資資本，彌補資本金不足的問題；另一方面引進國際投行和金融財團的管理經驗，實現戰略投資的目的。從戰略目的實現來看，這個當初的改革意圖可以說並未完全實現，但這個問題不是智庫的關注重點，我們研究高盛這次減持工行的行動，與現在全球金融市場的趨勢有關，我對現在全球金融趨勢和市場大格局的判斷是，一場做空中國銀行業的大潮正在成型，必須引起決策層的高度警惕，早謀應對之策！

我還記得過去在同世界銀行研究局高層討論問題時所持的觀點，中國有點債務問題並不奇怪，哪個國家都有債務，沒有才應該奇怪，關鍵是有債務不可怕，可怕的是不知道債務的規模；世界上有人渾水摸魚想「做空」，這也不奇怪，這是資本市場的必然反映，也是全球金融市場的組成部分，所以可怕的不是「做空」的存在，可怕的是對「做空」大潮的形成和來臨麻木不仁。我認為對於「做空」大潮的來臨，應該關注這樣幾個重要的信息，並將之放在一個邏輯模型裡面分析。

首先，高盛作為世界知名的投資銀行，現在顯然也在實質上加入到了「做空」的行列，這個巨頭的行動，不是第一次「做空」中國銀行業，而是它選擇的時機老辣、敏感，不可能不在全球金融市場產生巨大影響力的，大家都會停下來問一問，中國銀行業究竟出現了什麼問題？而中國銀行業最大的問題就在於體制上的不確定性，很多問題不問還好，一問可能問題還會被放大。其次，質疑中國債務問題的新聞報道最近連篇累牘，不斷地出現世界各地的新聞媒體上，這種形勢過去是沒有的，以前大多是專業人士的討論涉及中國的各種債務問題，現在則是全球媒體的普遍關心，這意味著「做空」中國將會得到更多全球投資者的支持和理解，大規模「做空」的氣氛已經成熟了。第三，從全球金融市場的角度來看，一些關鍵的市場「做空」動作已經啟動，凡是研究全球金融市場和趨勢的人，大家都會關心「做空」推手的活動特點。

在這方面，最有意思和最具代表性的信息還是來自與渾水公司。

渾水創始人Carson Block稱，中國的不良貸款問題是普遍存在的，並不只地方政府債務，同時也包括公共部門和私人部門的借貸。他在寫給彭博的郵件中表示，他認為中國不良貸款「數據大大低估了劣質貸款的問題可能存在的範圍，我們相信，中國銀行系統將因市場拋售遭受重創，政府將不得不重組一批銀行。」由於監管機構放鬆存貸款定價以刺激競爭，中國銀行業正面臨著違約上升和利潤增長放緩的問題。中國的不良貸款已經連續6個季度上升，這種觀察在一定程度上決定了他「做空」渣打銀行的債券，因為這個香港銀行的大部分利潤都來自亞洲。他表示，渣打這家總部在倫敦的銀行沒有政府支持，並且有很多新興市場的貸款，這些貸款很容易受到中國負面增長消息的影響，這些因素促使他做空渣打。不過他也承認，由於中國最大的銀行都是國有的，這使得「做空」這些個國家的國有銀行「有點困難」。但問題是，Carson Block做不到的事情，如果市場氣氛被調動了起來，那麼其他投資者會幫助他實現「做空」的目標，從而大大拉升做空的利潤幅度。而日漸擴大的「做空」的利潤顯然又會吸引更多的投資者加入，於是一場「做空」的大潮就有可能形成。

正如過去安邦謹慎地觀察到外部資本持續流入中國的跡象，建議央行考慮小幅度的減息一樣，我還要在這裡建議央行以及有關決策部門，一定要注意這種潛在的「做空」大潮的來臨，提早採取一些必要的措施。中國銀行體系始終承受著經濟增長模式帶來的巨大壓力，這未必是銀行體系的問題，而是經濟增長的問題，屬於宏觀問題，但壓力卻集中在銀行體系當中，使得銀行體系充滿著不確定性，給了做空者以明顯的機會。因此解決這個最大的問題——債務問題，是清除全球金融市場「做空」企圖的關鍵。

究竟如何來做呢？我認為對債務打包證券化應該是出路之一，尤其是面向國際市場的以人民幣定下的產品的發行，一方面有助於推動人民幣國際化，這是一大筆人民幣資產；另一方面這是一種對於債務的解決方案，告訴國際市場對於中國的債務，我們並非束手無策，等待問題惡化；第三為全球「做多」中國銀行業的力量，提供一條通道，激發其活力。如這次淡馬錫就接盤了高盛的拋盤，「做多」力量還是存在的。從現在的情況看，由於人民幣的利率水平和升值空間還存在，因此債券的發行條件還是不錯的。