股市證明中國領導並非無所不能

1992年，比爾·柯林頓(Bill Clinton)憑藉「這是經濟，傻瓜。」這句口號入主白宮。中國領導層已經將這一訣竅發揮到一個全新高度。他們感到，無論何時、何種情況下，都要持續創 造經濟奇迹。這種要顯得無所不能的堅持，是中國政府之前縱容股票市場泡沫膨脹，現在又拚命阻止其破滅的原因之一。

自6月中旬以來，上海證券交易所綜合股票指數已經下跌約30%。儘管股票價格暴跌讓人擔憂，但即便經歷了最近的拋盤，上證指數依然比一年前高出約65%，而中國的中小盤股票的價格依然在全世界最高之列。

不過，中國領導層似乎決心逆轉市場下降勢頭。他們採取的舉措，有些比較極端，而且涉及面廣：政府主導的規模龐大的股份購買計劃，禁止大股東拋售股票，禁止發行新股，暫停很多股票的交易，調查「惡意」賣空行為，以及指派公安系統官員檢查交易記錄。

於今年6月崩跌的這輪牛市，開始於一年前。2014年6月 12日，上證指數還在2051.71，一年後的2015年6月12日，就飆升到5166.35的高點。在這輪大漲之前，中國股市的最重大貢獻就是與實體經 濟的脫節。除了因北京即將在第二年舉辦奧運會而進入興奮狀態的2007年，上證指數在2000-2013年間幾乎沒什麼增長。但中國經濟在這一時期實現了 快速增長，超過日本，成為世界第二大經濟體。相比之下，在被很多人認為經濟發展大幅落後於中國的印度，孟買的Sensex指數在同一時期增加了四倍。

但是，在6月崩盤之前的這次牛市期間，金融部門開始與其他 經濟部門發生關聯，因為有大量使用借貸資金購買股票的保證金交易活動。保證金債務在這一時期增加了四倍，它是這輪股市狂飆的唯一推動力。中國金融監管機構 為自己最近的市場干預尋找的理由是，保證金違約可能會給中國銀行業帶來系統性風險。這種論調並非完全沒有道理，只是它的邏輯有點像一個男孩在殺害父母之後 請求寬大處理，原因是他現在是個孤兒了。

目前出現的亂局完全是當局積極鼓勵股票投資和鬆懈監管帶來的後果。中國共產黨的喉舌《人民日報》曾發表社論，大肆讚揚中國股市，監管當局則默許危險的保證金交易發生。

在這波股市大漲中，基本面因其缺位才變得引人注目。這一時期，中國GDP增長速度大幅放緩，許多公司收入不斷下滑。經濟產能過剩問題加重，而且中國的重要貿易夥伴歐洲已深陷經濟衰退的泥潭之中。

但股票市場卻大幅上揚。這已經不是非理性的繁榮，而是非理性的爆炸。

除了一小群政策精英外，人們大多不明白為什麼這些領導人選擇這樣的發展道路，但中國官員對驚人GDP數字的痴迷由來已久。可能是一些看重統計數字的人物佔據了上風，他們辯稱，對中國領導層而言，只要缺少增長奇迹，就意味著災難。

2013年，中國國家主席習近平和總理李克強上台之後，開始明智地以談論「新常態」的方式放低GDP增長預期。「新常態」是指GDP應該保持大約7%的年增長，而非9%-10%。這是比較合理的。

經過30年超負荷的發展，中國經濟的規模已經比過去龐大許 多，在一個更高的基數上實現高增長，比過去在低基數上要難得多。至2014年，中國已經把經濟增長這顆果樹上容易夠得著的果子摘得差不多了，比如簡單的發 展勞動密集型製造業和出口加工。而向依靠技術和創新的下一增長階段過度，則需要時間、耐心，以及最重要的經濟和政治改革。

儘管主張經濟發展實行新常態，但增長作為當務之急的情況又 再度出現。2014年11月至2015年5月間，中央銀行曾三次下調利率，之後在6月份又進行了一次，以支撐股票市場。這些注入的流動資金，在生產能力過 剩的經濟內無處釋放，轉而助長股票市場的資本投機活動。在短期內，市場增長給一系列因GDP增長放緩而產生的問題帶來了表面的解決方案。高估值使企業負債 情況看起來比實際情況好，上漲的股票價格可以彌補消費者勞動收入的減少，也可以大量刺激消費。

中國領導層繼續採取了一種會讓資產泡沫膨脹並維持下去的危險策略，而非選擇適度增長和深化改革的發展道路，因為前一種方式可以顯示出他們仍然具有無所不能的魔力。

這裡存在極大的諷刺性。自1978年以來，中國領導層的一大非凡業績是，通過開展對外貿易、引進外國投資、發展私人企業和並非完全由政府掌控的資本市場，讓中國走出了毛澤東時代的政府全知全能。中國經濟繁榮起來，不是因為政府變得更強大，而是因為政府的力量變小了。

中國領導層是其自身最大的敵人，往往跟自己過不去。他們壓 制言論自由，但言論自由卻是遏制腐敗最有利的武器，而腐敗又是習近平投入大量政治資本要竭力解決的猖獗問題。他們逮捕可以制衡地方官員權力的律師，儘管這 些官員濫用權力的行為在損害中央政府的聲譽，並侵蝕其存在的合法性。他們還選擇了一個善變且又難以預測的系統——中國股票市場，作為展示自身實現經濟增長 的技能和本事的舞台。

通過放開保證金交易，政府不經意地將股票市場的不穩定性引 入了被很多中國人視為穩定和安全的終極所在的銀行系統。在股票市場蒸發的財富大約有3到4萬億美元，這數目過於龐大，任何干預計劃都難以完全彌補。但其中 損失最大的，是一個政府的信譽，這個政府執意要讓外界認為它有著無所不能的力量，儘管它已經失去了這種能力。

黃亞生是麻省理工學院斯隆管理學院副院長、政治經濟學教授。