房地產再崛起的概率比較大

　　「即便中國房價會有一輪迴落，會較大幅度的下跌，但是重新再崛起的概率還是比較大。房地產行業高收益時代正在過去，將來變化怎麼樣，房價走勢還不清楚，但是至少要靠房地產來爆發的話，這個恐怕有一定的難度。」海通證券副總裁李迅雷在11月4日舉行的第十屆中國地產金融年會上表示。

　　李迅雷這麼判斷房地產的走勢的原因是他認為城鎮化的發展還有很長的一段時間。李迅雷認為，中國正在經歷三種類型的城鎮化。第一種，以農業人口轉移的城鎮化，已經到了後期。李迅雷發現一個現象，農民工每年增加量在減少，2010年的時候，農民工增加了1200萬。2011年的時候是一千萬，2012年八百萬，2013年六百萬，每年減少兩百萬，農業人口轉移的城鎮化可能在2017年就結束了。

　　第二種，中國大城市化還在加速推進當中，我們的人口往大城市流露，這個趨勢還在繼續。第三，更樂觀的城鎮化，就是公共服務均等化為特徵的城市化方興未艾，意味著政府必須用大量財政跟投入，必須拿更多的錢補貼窮人，這樣對於房地產需求還是非常巨大。

　　以下為發言實錄：

　　接下來有請海通證券副總裁李迅雷先生為大家分享主題演講，房價走勢對證券價格的影響解析，有請李總。

　　李迅雷：這是房地產金融年會，我講證券可能有點不入流，而且證券配置比例越來越小，現在越做越小，房地產過去十年得到飛速發展，整個房地產不僅跟居民生活相關，也是跟投資息息相關，在過去幾年當中，像信託、銀行理財，都是成長非常快。證券被擠的越來越小，當然最近市場標籤稍稍活躍了一點。這方面我想給大家休閑一下，談談我們市場是否也有一些機會。

　　主要講三個部分：首先資金流向，實物投資流向金融地產領域，發生時間已經好幾年了，2010年發現這個現象，黃金價格下跌，銅、鋁等等價格也出現下跌，把簡單的資產配置分成兩大部分，實物投資，投資礦產、煤礦、鐵礦石、黃金、珠寶、玉器，這也是居民在資產配置當中，把這些稀缺品的配置比重在不斷地提高，而且收益也是非常好，黃金的價格從2000年左右開始上漲，上漲十幾年之後，開始下跌。隨著黃金價格下跌，中國人傳統認為貨幣要貶值，人民幣越來越不值錢，應該買黃金，中國大媽前赴後繼買黃金，結果買到現在，黃金還在創新低，這幾年越來越多印證了實物投資收益率在下降。

　　2012年的時候，我寫過一篇文章，實物投資高收益時代或將過去，現在來看，確實房地產行業高收益時代正在過去，雖然房價走勢不清楚，將來變化怎麼樣，但是至少要靠房地產來爆發的話，這個恐怕有一定的難度，這個我也做過一張圖，用建築指數，建築指數又稱之為中長周期，一旦見底，持續時間可能會比較長。2010年無論房地產投資額增速還是景氣指數，都在2010年見地，之後有緩慢回落。當然房價還在漲，房地產投資收益率還是非常高，2011年、2013年還是很高，畢竟這條曲線還是要引起大家的關注。之後我們可以看到像藝術品價格指數開始下跌。這幾年煤炭價格下跌，所以煤礦企業出現資金鏈斷裂現象非常普遍，鋼鐵價格出現大幅度回落，導致整個實物鏈投資領域大打折扣。與此相對應經濟收入也在下降，容易理解。因為實體經濟需求下降，投資增速下降，實物資產配置需求也下降。

　　目前來講，預測2015年，地產投資增速大概還會繼續下降，大概降到10%左右。這個過程當中，其他機會是不是也來臨了，確實是如此。債券發行規模不斷地增加，2012年、2013年，今年前三季度的話，實際上債券發行規模已經是跟去年相等了，另外一方面可以看到理財產品規模逐步地增加。從大的方面來講，居民資產主要是配置在兩個部分，一部分是房地產，大概要做到62%左右，另外一部分儲蓄，就是現金儲蓄，大概是25%左右，其他的金融資產比例都是非常小了。銀行理財產品規模在不斷地增加，意味著居民儲蓄將銀行理財產品轉移，最近我們可以看到銀行存款水平在急劇下降。

　　另外一方面，信託產品像保險的理財產品，越來越多受到大家所歡迎，對於股市來講，既然實物資產投資高收益時代已經過去了，為什麼股票不漲。2012年、2013年，中國股票都是雄冠全球。中國股票還是反映實體經濟，上證指數就是可以看成是一個大周期的股票，跟實體經濟是息息相關的，為什麼銀行不漲，5倍多市盈率，這麼便宜，房價租金比 2%，對應50倍市盈率，50倍市盈率跟5倍市盈率，好像房價還能漲，但是5倍市盈率銀行股漲不起來。因為銀行信貸主要還是跟房地產，跟土地相關，跟地方債相關，跟鋼鐵、有色、水泥、石化相關，跟新興經濟體沒有什麼相關的，跟我們的互聯網金融、網購沒有什麼相關的，所以上證指數漲不起來。反過來講，有漲的。

　　我們看到這兩張圖，創業板，左邊這張圖，什麼時候開始漲，2012年9月份開始漲。所以中國股市說是熊市，也有結構性牛市，持續兩年，已經超過兩年了，那就是創業板、中小板，幾乎沒怎麼跌過，從2012年9月份開始一直在上漲，這個是否也可以從一個小的區域裡面反映了我們的實物資產的投資資金開始慢慢流向這些金融資產，金融資產的話，像債券、銀行理財產品和信託產品，這個是大家已經看到。跟我們的利率市場化相關的，隨著利率市場化上升。投資者要追求更高的收益，從2012年以來的這麼一個變化。

　　對於房地產怎麼來看？雖然房價沒怎麼跌，我前面畫過一張圖，建築周期，2012年見底，美國建築周期2000年見底，房價也沒有下跌，2005年才開始下跌。有五年滯后，因為在此期間，美國採取極度寬鬆貨幣政策，穩住房價，最終還是穩不住，因為次貸危機，給窮人放貸，目前我們政府政策還是比較理性。首套房還是30%首付，政府沒有拿出更多的優惠政策，更何況我們的經濟發展水平跟美國還是不一樣，我們還是處於城鎮化比較中期的階段，美國已經是一個非常成熟市場了，非常成熟的階段了。即便中國房價會有一輪迴落，較大幅度的下跌，但是重新再崛起的概率還是比較大，我對城鎮化的理解，我們正在經歷三種類型，或者三種形式的城鎮化。

　　第一種城鎮化並不樂觀，以農業人口轉移的城鎮化，已經到了後期。看了統計劇數據，講了城鎮化率應該有提升空間，但是我發現有一個現象，就是農民工每年增加量在減少，2010年的時候，農民工增加了1200萬。2011年的時候是一千萬，2012年八百萬，2013年六百萬，每年減少兩百萬，中國是否在2017年城鎮化結束了。以農業人口轉移為特徵的城鎮化已經結束了，這對於房地產肯定是不利的信號，但是有利的信號，中國大城市化還在加速推進當中，我們的人口往大城市流露，這個趨勢還在繼續。所以我說第二個城市，我覺得這個城鎮化是更樂觀城鎮化，公共服務均等化為特徵的城市化方興未艾，意味著政府必須用大量財政跟投入，必須拿更多的錢補貼窮人，這樣對於房地產需求還是非常巨大。房地產走勢不是反向的，歷史來看，房地產繁榮，股市也繁榮，股市下跌更多的原因還是在於證券市場不健全，在於公司治理問題，房子是死的，上市公司是活的，死的東西容易把控，活的東西不容易把控，房地產股更多地反映了證券市場投資者的預期。所以今年房地產股表現比房價股表現要好，去年房地產股表現比較差。市場預期對於股價的敏感度比房價要更強，因為房地產流動性不好，股市的流動性非常好，所以容易波動。

　　對於未來來講，我們的市場機會在哪？隨著實體經濟投資機會減少，市場資金融入市場，目前來講，股市保證金明顯上升，融資融券餘額增長也是非常快，中國原來股市不能夠融資融券，現在可以融資融券，這方面政策太迅猛，這個需求，這種投機心理，遠遠超過香港，原來作為證券行業，對於香港很羨慕，香港證券行業有大一塊收入來自於融資融券。按照目前勢頭來看，證券行業的融資融券收入大大超過香港。反映了市場的投機性還是很強的，投機性表現在哪裡呢？投機性還是表現在創業板指數，現在創業板指數大概是68倍。美國納斯達克指數是多少？美國納斯達克現在是22倍市盈率。中國所謂藍籌股，上證 50市盈率7.7倍，美國道瓊斯也是反映藍籌股的，是11倍，說明這些藍籌股市盈率比美國要低，創業板、中小板市盈率要遠遠超過美國，這是成熟市場跟不成熟市場在投資理念上的差異，我們還是喜歡炒預期，炒作有沒有合理性，成長性很好。說不定哪家企業會成為新的阿里巴巴了，併購重組機會非常多，尤其國企改革，中國三中全會之後，改革還是大的主體。在服務業當中，2/3的國有企業佔比還是非常高的，這些企業資本市場帶來新的機會。

　　中國併購市場交易量也越來越大，2012年跟2013年比，有一個很大上升，超過30%上升。增長估計也會達到20%、30%。併購重組給股市注入新活力，混合所有制改革，銷售公司在不久可能會在香港上市，傳統產業來講同樣有很大的機會。通過產業轉型升級、併購重組，使得估值水平有一個比較大的提高空間。另外一方面新興產業，既然中國這些傳統產業增速回落了，新的增長點在哪裡，互聯網、環保、節能，類似這些有很大的發展空間，這樣也是拉動中國經濟轉型帶來很大的機會。這是屬於基本面變化帶來比較大的動力。

　　貨幣政策空間，中國過去高增長，使得債務水平越來越高，債務水平高了之後，要去槓桿，去槓桿就會使得我們這些企業增速會回落，但是通過這種去槓桿的形式，會不會造成系統性的風險，實際上央行在2013年6月份的時候，都是在去槓桿，之後發生了錢荒，才意識到對經濟會造成比較大的衝擊。現在在做的就是轉槓桿，我就不去槓桿了，從去年年末開始，央行推出了SLF，就是要調控利率，原來設想就是利率就邊際成本定價，這種定價導致利率越來越高，通過SLF、PSL調控利率，就是金融部門加槓桿，政府為了維持穩定，必須加槓桿，居民槓桿率水平雖然上升很快，比率、絕對額、轉型比重偏低，居民存在加槓桿空間，試圖通過企業去槓桿，政府加槓桿，居民加槓桿，這樣手段，實現現有經濟的平穩，就是保證存量的安全。問題留給後面了，增量怎麼辦？所以至少現在來講，這一兩年，中國經濟沒有問題，今年和明年，明年GDP增速維持7%左右。再以後，如果把問題流向後面，金融部門都加槓桿，問題沒解決。這些可能無近憂，有遠慮。但是目前對於資本市場來講的話，反而造就了比較好的機會，就是利率下行，對於估值水平的提升就有好處。股市跟房地產無關，還是有很大的相關性，如果房地產市場能夠穩定，房地產市場能夠有一個平穩向上趨勢，這就意味著銀行的壞賬率就不會有明顯上升，意味著傳統經濟依然還可以發揮積極的作用，這樣來講，原先被看空的這些周期內的板塊，如果出現上漲的話，空間就巨大。因為現在創業板、中小板漲了兩年，對於指數沒有太大影響，但是如果這些主流板塊出現了一個上行的話，空間就非常大了，這個動力就來自一個是利率市場化進入到後期，利率下行，利率下行會使得估值水平提升，另外一方面就是明年還是期望改革力度能夠進一步加強。

　　因為中國A股市場還是一個散戶市場，散戶市場的話，對於估值不是太看重的，還是比較看重於我們的預期，機構占市值15%，交易量佔15%，散戶市值佔22%，交易量占 80%，中國還是符合散戶市場特性，現在提出這樣投資理念，很難扭轉現在的現狀。因為美國的股市經過70年時間，才從一個散戶市場變成一個機構市場，我們的市場才經歷了不到25年時間，所以從這個投資理念來講，股市基本上漲非理性，恐怕還是有可能性，這是現階段市場特徵所決定的。可選擇的投資主題有很多，我前面也講到了。中國目前收入結構已經達到6500美元左右，所以跟日本那個年代比較相近，醫療支出、交通服務、娛樂等等這些行業，肯定是投資者比較熱捧行業，跟人口老齡化相關，跟金融相關的等等。我認為中國股市隨著前面講的三個邏輯，一個邏輯就是實體經濟的回落，使得資金轉向金融，支持股市上漲。第二個邏輯就是利率市場化、利率下行，有利於股市提升。第三個邏輯就是改革和新興經濟體的一個發展，給市場帶來了很多購併重組成長的故事跟題材。