人民幣連續四漲停 央行順勢進行「壓力測試」

　　繼10月中旬的一輪持續上漲之後，10月下旬人民幣對美元匯率再度出現持續上漲，且來勢更加猛烈，幾乎都以漲停的方式出現。

　　10月25日，人民幣即期匯率首次出現漲停，26日盤中再度以漲停價開盤，但在尾盤由於大量美元買盤入場，人民幣最終反倒以貶值0.12%收盤。29日，人民幣較中間價上漲56個基點，距離漲停幅度63個基點僅差7個基點。30日，即期市場人民幣匯率以6.2405收盤，較中間價6.3028上漲0.98%，接近漲停。31日，人民幣匯率再度以6.2372的漲停價報收。

　　波及貨幣市場

　　外匯市場上人民幣的持續升值，其負面效應已經開始傳導至國內貨幣市場。

　　10月29日，上海銀行間隔夜拆借利率漲至4.4292%的水平並接近歷史高位，其主要成因雖然是來自月末銀行財政資金的上繳壓力，但與10月中旬以來人民幣在外匯市場上遭到哄搶也有莫大關係。

　　自10月22日起，銀行間隔夜拆借利率就開始出現上升，而這恰恰是在人民幣匯率在10月中旬出現第一輪上漲之後，這一時滯與效應傳導所需時間大致吻合。而隨後的第二波上漲，更加劇了人民幣流動性的緊張程度。本來外部資金注入會改善本國貨幣市場的流動性，但在非貨幣發行局制度及取消強行結售匯制的背景下，如果後續基礎貨幣沒有增量或增量不夠，存量本幣在短期內反而會出現稀缺。

　　對此，央行不能繼續保持「無為」姿態，而不得不開始有所為。

　　10月30日上午，央行進行了3950億元的巨額逆回購，創下史上單日最高金額。這一操作共包括兩期逆回購，分別是2900億元7天期逆回購和1050億元28天期逆回購。之前的紀錄是於今年9月25日創下的2900億元。

　　當然，3950億元的逆回購規模照顧到了多重因素，包括上面提到的財政資金上繳以及本周將要到期的1990億元的逆回購，同時解決外匯市場上人民幣的持續消耗導致的人民幣流動性緊張，也應該在其目標效用之列。巨額逆回購瞬時消解了資金緊張，30日的隔夜同業拆借利率大幅下降137個基點。

　　為緩解流動性緊張，除了在國內市場上運用逆回購，央行依然在外匯市場上運用外匯占款的方式投放人民幣。10月26日的人民幣即期市場表現就是一個例證。當日，人民幣匯率以漲停價開盤，但臨近收市的時候，卻出現了巨量的美元買盤，人民幣漲停板被打開，並最終以下跌0.12%收盤。

　　這些美元買盤來自哪裡？肯定不是來自純市場主體及商業性交易機構，因為在這種市場氛圍下，沒有誰敢如此狂吸美元。唯一的解釋就只能是央行的入市干預。當天的成交額為73.5億美元，如果以一半買盤來自央行計算，相當於投放200多億元人民幣。

　　或需綜合解決方案

　　上述市場走勢透露的信息非常清晰，即人民幣面臨著更強烈的升值壓力及市場預期。

　　目前的人民幣即期匯價受中間價及漲跌幅1%的控制，使其難以真實反映市場對人民幣的供求關係，而是圍繞中間價上下波動，中間價相當於即期匯價的錨鏈，即期匯價波動再大，也還是在中間價的控制之下。而中間價由央行根據報價行的報價計算制定，其中會包含著明顯的央行意圖。

　　可以設想，如果沒有中間價，而全憑即期市場來決定人民幣匯價，其情形絕對是一路大幅飆升，難以控制。9月初的時候，人民幣即期市場匯價與中間價基本持平，而經過數輪升值，到目前，即期市場匯率已經大幅高於中間價，表現出越來越強烈的擺脫中間價影響的趨勢。

　　此外，此輪人民幣升值持續時間也許並不像許多意見所認為的只是短期性的，極有可能演變成一種持久戰。我們不得不再次提及此次人民幣升值的大背景是美國實施的無限QE3，只要美國人不斷放水，就一定會水漫金山，全球其他各國誰都躲不過，除非重新走向封閉與世隔絕。

　　只要美國人一天不停止數量寬鬆，這世界的威脅就一日不除，而且是與日俱增。即使美國人停止印鈔了，世界也並非就能安寧，因為美元的泛濫所引發的負面效應，會有一定的時滯和發酵期。這些新印出來的美元無疑就是投機者攻擊他國貨幣的子彈，因此，必須有打持久戰的心理準備與應對措施。

　　而從政策層面來看，央行目前的態度更多的是利用這一機會對人民幣即期市場進行壓力測試，即擴大市場波幅及匯率彈性以提高市場參與各方的適應性。這可以從央行的態度與行為看出來，當10月中旬人民幣出現第一輪上漲時，其認為是在合理及可控的範圍之內，因此採取了無為態度，而當第二輪升值出現並表現更劇烈的時候，則開始入市干預以發揮影響與控制力。

　　從開始的以不變應萬變到現在的以變應變，表明央行是在進行一場自己能夠控制的市場演練。就像試新車一樣，通過快速的啟動及急剎車來檢驗新車的性能優劣，從中發現存在的問題。但對未來人民幣匯率的走勢及其對流動性等各方面的影響，央行或許需要一個更綜合及長遠的平衡與協調應對策略。