國企為何頻頻陷入對賭協議陷阱？

李志起：「對賭協議」是個圈套

2008年12月02日 《中國經濟周刊》



　　在這個冬天，太子奶的創始人李途純正在失去對自己企業的控制權。

　　故事要從2007年初說起，在最缺錢的時候，李途純等來了英聯、摩根士丹利、高盛三位「貴人」，他們聯合出資7300萬美元，成立了「中國太子奶（開曼）控股有限公司」，三家投行占離岸合資公司30％股權。他們不僅帶來了錢，還帶來了一紙協議：在收到7300萬美元注資后的前3年，如果太子奶集團業績增長超過50％，就可調整（降低）對方股權；如完不成30％的業績增長，李途純將會失去控股權。

　　如今，正是這副「金手銬」困住了李途純。在今年一系列事件的影響下，表現不佳的太子奶終於讓李途純輸掉了自己一手創辦的企業。

　　現在，後悔不迭的中國企業家已經不只是李途純了，在逐漸浮出水面的資本故事中，還有蒙牛、深南電、中信泰富、中國高速傳動、中華英才網、華潤集團等企業的名字，同樣是所謂的「對賭協議」，讓這些企業的負責人感受到了失去企業控制權的可怕。

　　在此之前的中國企業家，曾經以為這些戴著光環的國際投行們都是「活雷鋒」，在企業發展最缺錢的時候，他們主動送上門來慷慨解囊。至於「對賭協議」，在那個特定的時候，或者是來不及細看，或者是壓根沒有看懂，又或者是單純地理解那是人家對自己的「業績考核」，就大筆一揮簽字完畢。畢竟，在大把的真金白銀面前，沒有幾個人能保持清醒。

　　事實上，從簽字那刻開始，他們就已經將企業的控制權拱手相讓了，資本進來后，企業家常常只是個「看攤」的角色而已，名義上還是創始人，還是董事長，但事實上已經被駕空、被控制，業績跑得快還好，跑得不快的話，「韁繩」就被人收走了。

　　是的，這些國際投行不是「活雷鋒」，而是不折不扣的「中山狼」。如今國際金融環境和市場一朝變了天，他們就露出了猙獰的本來面目。聽聽最近的故事吧，蒙牛的牛根生「四處借錢」，分眾傳媒江南春很「難受」，新東方喻敏洪得了「上市後悔症」，炎黃健康傳媒創始人趙松青和國際資本「打架」……

　　這些故事正在成為2008年歲末最讓中國企業家吃驚的「內幕」。想想看，這些國際投行們有著多少年「玩」企業和企業家的經驗吧，在成熟市場經濟環境下長大的他們，對中國許多企業的前景有著清醒的判斷，也對遊戲規則的制訂和理解爛熟於心，因此，在對賭中，他們往往利用有利條款讓自己處於有贏無輸的位置。

　　而在這樣的隱型「博弈戰」中，我們起於草根的企業家們其實處於孤立無援的境地，身邊沒幾個真懂的專家，真懂的專家都在拿國際投行們的工資或顧問費呢。

　　子系中山狼，得志便猖狂；金閨花柳質，一載赴黃粱。許多企業家應該讀過《紅樓夢》中的這首詩吧，同樣頗具參考意義的還有那首國際歌——從來就沒有什麼救世主，也不靠神仙皇帝。要掌握自己的命運，歸根結底還得靠自己。



境外風投入華避寒：湧入背後的對賭陷阱

2008年12月04日


　　中國環境成為境外投資「避風港」

　　藍橡資本認為在嚴峻的國際形勢下，他們有機會在中國現有金融體系下創造最大價值，並最終取得20%至25%的回報率

　　對於為何在經濟緊張的時刻依然加大對華的投資，在11月14日亞洲私募創投論壇在香港召開前夕，凱雷集團聯合創始人兼董事總經理大衛。魯賓斯坦在《亞洲創業基金期刊》上撰文表示，「相比歐洲和北美市場，投資者對未來3到5年的亞太併購也很有信心，中國會表現突出，我認為大家會看到相當多數量的交易在這裡完成」。


　　魯賓斯坦強調說：「亞洲還有一個優勢是，亞洲相對於西方市場來說，槓桿交易的需求較低。」而私募股權只佔亞洲經濟GDP的0.39%，因此投資將始於一個低的起點。他表示，「亞洲對經濟下滑的反應將更具有彈性，而中國將會是亞洲獨一無二最具投資吸引力的地方。」

　　在西安建立投資基金的藍橡資本中國CEO理查德。康納對記者表示，在目前全球經濟動蕩的背景下，中國市場穩定，經濟成長迅速，再加上政府對金融市場的有效調控，使得歐洲投資人對中國比以往更有信心。藍橡長安認為在嚴峻的國際形勢下面，他們有機會在中國現有金融體系下創造最大價值，並最終取得 20%至25%的回報率。

　　市場分析人士認為，從目前種種跡象來看，在國際經濟危機大背景下，境外投資機構已經視中國為資金避風港。目前除了藍橡資本外，同時還有諾基亞成長夥伴基金將北京增設為全球第四大辦公室，戰略調整趨勢明顯。

　　道瓊斯旗下的投資市場研究機構「VentureSource」11月24日發表的中國投資報告顯示，今年第三季度，風險投資家們在華達成了59 項投資協議，總金額為9.64億美元，創造了道瓊斯2001年開始跟蹤中國市場以來的最高紀錄。今年三個季度總共投資給中國企業的資金高達32.9億美元，而七年前全年總共加起來的投資資金規模不過28.8億美元。

　　「VentureSource」全球研究部主任傑西卡。坎寧表示，「很明顯，風險投資人對投資新興市場依然保有很大熱忱，特別在金融服務、消費商品以及消費者服務這三個領域，他們實際上加快了投資步伐。」

　　外資大量進入背後的「對賭陷阱」

　　融資者會因企業的高估值得到大筆進項，但另一方面被投資企業如果未達到合同要求，則有可能付出全部股權作為代價

　　大量外國投資的進入，對於很多獲得投資的中國企業來說，意味著一筆意外之財。記者碰到國內一家做市場諮詢的公司的老總，兩個月前他的企業剛剛得到了高盛公司的一筆投資，「幸虧到手早，要是拖兩個月到高盛申請轉型為銀行的時候，那這筆錢可就黃了。」

　　但對於這種意外之財，有的人則對這份「天上掉的餡兒餅」保持警醒。「」總裁張鶴就是其中之一，他最近經常接到境外投資人的邀請，但對這些投資邀請，張鶴一直堅持自己現在還不需要資金，表示自己將在「合適的時間尋求合適的融資」。

　　為什麼現在不需要，張鶴表示出了公司自身資金比較充裕之外，目前資本市場不景氣，通過資本市場獲得的回報還很低；另外，經濟形勢不好，有能力提供資金的投資人數量也少，要價也會比較高。

　　按照慣例，風險投資機構和被投資機構之間一旦協議達成，融資者會因企業的高估值得到大筆進項，而一旦被投資機構未達到投資機構的合同要求，則有可能付出企業全部股權作為代價。

　　太子奶的創始人李途純就嘗到這種對賭協議的「苦頭」。據媒體11月25日報道，由於奶業危機，太子奶的凈資產從22億元縮減到2億，僅僅為英聯、高盛和摩根士丹利2006年末注資額的40%.最後李途純被迫簽訂了「不可撤銷協議」，從此凈身出戶。當記者撥通李途純的手機之後，李途純一言未發就掛斷電話。

　　「其實對賭協議的目的不是投資方想占被投資方的便宜，一旦到了必須履行協議的階段，對於雙方來說這是一項『雙輸』協議」，倫敦亞洲基金大中華區 CEO米登峰對記者說，「不僅被投資方失去了自己的企業，對於投資方來說，他必須去尋覓第三方的職業經理人來管理企業。代理成本要比原來企業的創始人高得多。所以當前情況下，企業在設置對賭協議的時候，應該保守一些，盡量將一些可能發生的意外考慮進去。」

　　咪客網站的首席執行官劉建最近忙著尋找融資，不久之前他剛剛得到了中小企業創業基金和科技部創業引導基金的部分資金。

　　當問及為何不去尋找境外風投這樣財大氣粗的投資者時，他回答說，「境外風投創造了像新浪、盛大這樣的神話，我也很羨慕，但從一些辦網際網路企業的朋友的血淋淋的經歷裡面，我汲取的一個教訓就是，他們是天使也是魔鬼，稍一不慎就會釀成很嚴重的後果。」

【作者：周鵬飛 來源：新京報】





國企為何頻頻陷入對賭協議陷阱？


　作者：董志濤 來源：新華網新疆頻道 日期： 2008-12-01


最近一段時間以來，頻頻傳出國企參與和境外大投行對賭而陷入困境的消息。先是中信泰富參與澳元對賭而巨虧155億港元，深南電與高盛子公司對賭而陷入困境，繼而太子奶、中國高速傳動、國航、東航等一批國有企業陸續也爆出因對賭失利而巨虧。

縱觀參與這些國企對賭的對手，無一例外都是國際著名的大投行，擁有精湛的專業技術和豐富的投資經驗，其對金融衍生產品的理解是我們所望塵莫及的。而國內企業卻對國際金融市場尤其是衍生品市場的操作並不熟悉，相比這些大投行，這些企業還只是小學生。因此在對賭中，國際投行往往利用有利條款處於有贏無輸的位置。

而國內這些企業之所以參與對賭協議，可能確有業務需要的因素，但不可否認，盲目樂觀，希望通過投機賺取快錢的投機心理是這些企業參與對賭的主要原因。國際投行正是利用了企業這種貪婪、好賭和無知的心態，憑藉手中的信息優勢將對賭協議經過一系列操作，變成了企業贏少輸多，而國際投行穩賺不賠的一場賭局。

而這幾年經濟快速發展，國內企業的盈利能力不斷提高，企業的資金實力也迅速膨脹，對風險的警惕性逐漸下降。這為這些國有企業參與對賭創造了良好的條件。

隨著這些企業因巨虧而頻頻曝光，很多人都不敢相信，國內這些實業企業，在衍生產品交易方面竟然如此大膽，為了蠅頭小利而將股東以及整個公司置於巨大的風險之中。

這不僅說明了我們的企業在經營上存在的嚴重的問題，不是努力突出主業，增強核心競爭能力，而是過分追求短期的利益，過多依賴非主營業務和投資。同時這也說明我們國內很多企業的公司治理完全處於失控狀態，少數人掌握了整個企業的話語權，個別人的想法就可以決定重大的投資，沒有一套科學，完善的決策程序。

這次全球範圍內的金融危機留給了人們很多的教訓，其中過度投機無疑是最為深刻的教訓之一，這次危機很多企業破產倒閉就是因為擋不住誘惑而深陷其中的。一家企業在經營的過程中，會碰到很多誘惑。但投機也就意味著高風險，這個時候如果頭腦不清醒，就容易栽跟頭。這是我們必須吸取的教訓。

另外，有關部門也需要加強對投資者的風險教育和風險監控，特別是一些大型國企。在加強有效監管的同時，也要鼓勵我們的金融機構大膽創新，為企業不折不扣地提供更多更好的風險管理工具和財富保值手段，否則，相似的悲劇還會繼續上演。

根據我長期觀察跟蹤研究發現，國企高管一般智商較低，比姚明的鞋號略高一點。這些人防禦力較差，外國人用糖衣BB彈就能輕易搞定。沒有英明睿智的百姓監督，這些人頻頻出錯也算正常現象。