貨幣政策公信力：中國勝美國

貨幣政策公信力：中國勝美國

美國官員肯定會嫉妒。近期情形表明，中國的貨幣政策當局比美聯儲(Fed)更有公信力。美國政府放言力挺美元的嘗試已告失敗，因為市場認為，在經濟前景堪憂的形勢下，美元利率不會上調。中國的貨幣政策同樣受到束縛，只不過根源是人們認為中國匯率被低估，而非經濟增長疲弱。但中國當局在宣傳「貨幣政策從緊」這一點上做得極為成功。

要證實這一點，可以問問老百姓，與全球投資者交談，或者瀏覽一下媒體報道。當然，資本市場已確切地理解了「從緊」的狀況，通常也不表示歡迎。本輪中國股市大跌，差不多是從去年底政府口風轉變的時候開始的，這同樣可以說明問題。

最近一次上調存款準備金率引發股市新一輪暴跌，再度體現了當局的公信力。

然而，政策收緊的證據在哪裡呢？譬如，上調存款準備金率，其確切目的是控制貸款增長。在這方面，央行是「雷聲大雨聲小」（中國尤其明顯）：中國央行今年以來已五次上調準備金率，而信貸年增長率也有所放緩，但也只是從18%降至15%。箇中原因在於，中國的外匯積累正推動存款基礎持續擴大。資本流入表明，今年人民幣升值加快，已加劇了中國的流動性過剩問題，而非使流動性收緊。資本流入也使得中國不願意加息，結果是今年實際利率的負值比去年更大。

不要誤解我們。這不是批評過去幾個月的經濟政策。這個偉大的哄人術(great con)——用行話說叫做「引導預期」——是央行政策取得成功的要素之一。這是因為「動嘴」對經濟的破壞性比動用實際貨幣工具要小得多。譬如，在美國金融系統和經濟如此疲弱的情況下，加息可能是本•伯南克(Ben Bernanke)目前最不願意做的事情。這正是近期美國官員齊聲力挺美元的原因所在。此舉如果奏效，可能遏止商品價格漲勢，從而減輕美國的通脹威脅。

美國官員放言力挺美元的戰術收效甚微。相比之下，中國當局的一切言論似乎都能見效。利率並未上調，但儲蓄者表現得好像已經上調了。儘管實際利率為負，但資金正蜂擁流回銀行儲蓄存款。在中國人民銀行最近所作的調查中，50.5%的受訪者認為今年第三季度物價將會上漲——這個比例看起來很大，但與一年前相差無幾；仍有近50%的受訪者認為物價不會上漲。

預期起作用，是因為它們會自我實現。鑒於信貸增長受控，以及儲蓄者傾向於將錢存在銀行，未來數月，中國經濟增長應會放慢速度，內生通脹有望紓緩。事實上，通脹預期大幅下降，已令許多投資者擔心中國經濟將陷入下行螺旋。首先出現的將是房地產行業急劇惡化，因為交易持續減少令開發商資金吃緊。

由於房地產建設是拉動需求的一個重要引擎，加上出口已是步履蹣跚，眼下中國經濟增長正面臨下行風險。但內需放緩是通脹預期受控的反面。因此，中國下一步政策行動可能是鬆綁，其論調已從「從緊」轉向需要支持經濟增長。這對資產價格將是好消息。過去6個月，正是「從緊」的威脅令市場受壓。引爆去年紅火景象的基礎流動性仍然充裕。