聖誕老人搖身變財神

聖誕老人終於光臨華爾街，但聖誕行情卻與往年不同。今年的聖誕老人活像一個外地來的財神爺，他把大筆的鈔票都送給了因次級抵押貸款危機而面臨巨額損失的銀行。

就拿摩根士丹利(Morgan Stanley)來說，這家公司此前宣布第四財政季度因次級抵押貸款相關沖減而出現巨額虧損，但中國投資有限責任公司(China Investment Corp., 簡稱：中投公司)卻表示將投資50億美元收購該公司不超過9.9%的股權。

而在此之前，花旗集團(Citigroup)和歐洲部分大銀行也相繼獲得了主權財富基金的注資。另外據《華爾街日報》報道，同樣面臨次級抵押貸款相關損失的美林公司(Merrill Lynch)也在與新加坡一家機構進行談判，計劃獲得50億美元的資金。

金融類股疲軟是導致第四季度股市表現不佳的主要原因。假如最後幾個交易日漲幅不大，預計第四季度美國股市將下跌約3%，這將是該季度連續六年走強后的首次下挫。

看來，在所有主要金融機構完全披露次級抵押貸款風險之前，股市前景難以明朗，或許投資者要等到明年第一季度才能見分曉。

McQueen Ball & Associates的首席投資長比爾•舒爾茨(Bill Schultz)表示，雖然有多家銀行對自身的次級抵押貸款風險作了評估，但其評估的準確度還是個未知數；投資者願意相信，卻不敢確定。

Mellon Wealth Management首席投資長利奧•格羅霍維斯基(Leo Grohowski)指出，從某些方面來說，雖然最近幾個月銀行披露了數百億美元的次級抵押貸款相關沖減，但美國股市依然能夠保持今年以來的漲勢，這正好印證了市場的活力。他說，沖減大額資產固然不是好消息，但至少幫助市場量化了與次級抵押貸款相關的風險。

與沖減資產相比，金融機構之間信任的喪失更值得擔憂；在次級抵押貸款危機愈演愈烈之際，就連金融機構也難以清楚地判斷對手所面臨的風險究竟有多大。從理論上說，一次大額沖銷就可以解決資產負債表上的問題，但恢複信任就不那麼容易了。

Avalon Partners首席市場經濟學家皮特•卡迪洛(Peter Cardillo)表示，美國聯邦儲備委員會(Fed)減息25個基點的舉措並不能恢復金融機構之間的信任；這種信任就像一個開關，現在它被關掉了；Fed上周早些時候的招標獲得積極響應，但對恢復銀行之間的信任幫助不大。

卡迪洛補充道，為了消除這種不信任感，所有銀行都必須對自己的損失開誠布公；但問題是，銀行自己也不能對第三季度以來的損失程度做出準確評估。

雖然問題多多，但投資者至少在上周五享受到了股價大漲的喜悅。BlackBerry生產商Research in Motion (RIMM)公布了強於預期的業績，從而提醒投資者包括科技股在內的非金融類股依然表現良好。

道瓊斯工業股票平均價格指數上周累計上漲約1%，至13,450.65點；標準普爾500指數漲1.1%，至1484.46點；那斯達克綜合指數漲幅最大，漲2.1%，至2691.99點。

遭遇重創的銀行類股為何得不到反向投資者的青睞？Washington Mutual做出了很好的解釋。

Washington Mutual的股價目前約為14.10美元，較2006年5月份的47美元已經下跌三分之二。這家總部位於西雅圖的零售銀行目前市值僅為122億美元。

Washington Mutual是美國規模較大的次級抵押貸款發放機構之一，持有200億美元左右的次級抵押貸款資產和大約430億美元的二級住房權益貸款。現在的問題是，沒有人知道它們的確切價值。瑞銀(UBS)最近沖減了約25%的次級抵押貸款資產；Washington Mutual的二級資產也隨著美國房價的下挫而縮水。另外，該公司還否認其曾經系統性地誇大房屋評估，這也是美國證券交易委員會(SEC)調查的一個問題，不過Washington Mutual表示正在配合SEC的調查。

為了充實資本，Washington Mutual正在通過發行大規模的可轉換優先股融資41億美元。受此影響，該公司的股東價值可能縮水12%-14%，年度派息可能從2.24美元降至60美分。Washington Mutual正逐步停止次級抵押貸款發放，並大幅縮減住房貸款業務。

不過，Washington Mutual並沒有沖減上述兩大業務的資產，只表示將在第四財政季度計入約16億美元的稅後非現金支出，作為住房貸款業務的商譽沖減費用。另外，該公司還將計入15億-16億美元的不良貸款撥備，以應對不斷上升的貸款拖欠問題，並預計明年第一財季還將計入18億-20億美元的不良貸款撥備。該公司還表示，2008財年餘下時間的狀況將與第一財季保持一致。在悲觀人士看來，這意味著Washington Mutual明年的貸款損失將高達70億-80億美元，相當於兩年的利潤總額。

問題的癥結在於次級抵押貸款和二級住房權益貸款的真實價值，遺憾的是，我們沒有答案。

在談了諸多悲觀因素之後，還有做多Washington Mutual的理由嗎？Washington Mutual的次級抵押貸款問題雖然嚴重，但其他方面的業務依然頗具吸引力。住房貸款也許代表了該公司的全部問題，但這項業務只佔其去年總收入的不到15%。Washington Mutual的品牌價值依然存在，其大規模的零售銀行業務也對許多銀行具有吸引力。不過請不要誤解，在Washington Mutual進一步披露次級抵押貸款風險以前，是沒有人願意甘冒風險投資Washington Mutual的。

銀行內部人士最近一直在購買Washington Mutual的股票，這一跡象鼓舞人心。由於該行明年可能出現虧損，因此近期沒有值得比較的收益預期數據。但Washington Mutual的股價目前僅為帳麵價值的0.5倍，較1-2倍的歷史區間底部還低50%。不過，次級抵押貸款損失的不確定性使Washington Mutual的帳麵價值也隨之變化。

如果Washington Mutual的次級抵押貸款業務大部分都被沖銷，該公司將陷入比股價下跌67%更大的麻煩，但這實際上是不大可能發生的。然而，憑心而論，什麼是可靠的買入理由？如果Washington Mutual未來沖銷的規模遠遠低於預期（這種可能性很大），而且次級抵押貸款問題在2010年以前得到解決，該公司也許可以在當年獲得2美元的每股收益，也就是1998年的水平。倘若用2美元的每股收益乘以該股平均10倍的本益比，則Washington Mutual的股價將是20美元，較上周五收盤價高40%。

如此高的回報應當令人滿意，不過尚不足以抵消風險。除非Washington Mutual對其次級抵押貸款風險做出量化評估，否則任何買入行為都將是賭博而非投資。

Vito J. Racanelli