定調L型走勢，中國經濟駛入何方？

　　

　　前美聯儲主席伯南克在任期間曾偶然發現一個秘訣，那就是貨幣政策98%是靠說的，2%才靠做的。那麼經濟政策是否也是如此呢？對於中國來說，以「權威人士」形式在其官方媒體《人民日報》公開談論宏觀經濟，似乎也成為新流行。

　　5月9日《人民日報》頭版刊發了《開局首季問大勢——權威人士談當前中國經濟》，不具名的「權威人士」以專訪形式回應了關於中國經濟的12個焦點問題。在《人民日報》歷史上，政要撰稿、集體筆名曾經多次出現，而「權威人士」的出現也有長遠軌跡，不過權威人士集中談論經濟則是最近一年新趨勢，此前兩次均引發不少關注，分別是2015年5月發表的《五問中國經濟》以及2016年1月發布的《七問供給側結構性改革》。

　　權威人士發布有什麼信息量？首先，總體定調中國經濟運行是L型的走勢，而且這一趨勢不會很短，「這個L型是一個階段，不是一兩年能過去的。今後幾年，總需求低迷和產能過剩並存的格局難以出現根本改變，經濟增長不可能像以前那樣，一旦回升就會持續上行並接連實現幾年高增長。」

　　其次，對於金融風險問題給予充分關注，一方面強調依靠過剩產能支撐的短期經濟增長不可持續，另一方面強調高槓桿是「原罪」與金融高風險的源頭，「在高槓桿背景下，匯市、股市、債市、樓市、銀行信貸風險等都會上升，處理不好，小事會變成大事。」

　　最後，總體重申供給側改革重要性，呼籲供給側結構性改革重歸主線，要求全面落實「去產能、去庫存、去槓桿、降成本、補短板」五大重點任務。

　　如果是官方目的在於定調經濟預期，研判未來形勢，那麼這一次口徑更為坦率，對於經濟形勢的嚴峻性也有了充分認識。資本市場也因此應聲而跌，上證指數報2832.11點，跌幅2.79%，深成指數與創業板跌幅都超過3%。可以預見，未來去產能的力度會加大，而貨幣政策難以如以往那樣放鬆，總體而言，這一次定調的基準是做減法，多少放棄了過去「既要又要」的口吻，意味著未來宏觀調控風向可能出現更多權衡取捨乃至重大變化。

　　為什麼權威人士選擇這一時間點發布信息？關鍵點在於中國一季度經濟情況。一季度GDP同比增長6.7%，這一數字雖然是金融危機以來最慢增長速度，但是仍舊是符合市場預期，也有利於完成全年GDP目標，國際貨幣基金組織也將中國增長預期從6.3%向上修正至6.5%。也正因此，中國統計局發言人對於一季度經濟運行評價也是「亮點紛呈、好於預期」，第三產業在一季度佔比有所提高，甚至表示一方面中國經濟從中長期角度一個L型，但短期有可能是階段性的U型或者是W型。

　　對於一季度數據理解的不同，或許也導致對於未來宏觀政策取向不同。6.7%的統計數據背後，少不了庫存等經濟周期變化，也離不開刺激力度的加大，FT社論亦表示一季度的信貸擴張讓投資者感到擔憂，而各類大宗商品交易茂盛源自信貸泛濫的投機狂潮。財政政策赤字加大的同時，央行也多次降准降息，根據央行最新發布的2016年第一季度中國貨幣政策執行報告，第一季度社會融資規模增量創出歷史同期最高水平，第一季度社會融資規模增量為6.59萬億元，比上年同期多1.93萬億元，其中3月末社會融資規模存量為144.75萬億元，同比增13.4%，增速高於上年末和上年同期。

　　與此同時，不得不談官方GDP面臨的可信度問題。根據日本一橋大學經濟研究所教授伍曉鷹的估算，官方GDP往往高估非物質服務業、工業產出增長率等領域。根據他的最新研究結論，2015年中國GDP僅為3.8%，2016年或許持平或者更低。

　　如此看來，當前中國經濟增長確實低於潛在經濟增速，不少學者也認為此刻應該增加刺激，那麼長期潛在增長率與短期宏觀需求管理是否不存在矛盾？如果不依賴刺激，經濟能否承受減槓桿與去產能？甚至L型之後還有更多的L?

　　首先，不同於前些年關於增速是否還有8%的討論，近年以來伴隨著經濟下滑，中國經濟長期增速下滑已獲得主流認可，甚至國內學者在2012年就已經表示經濟將是耐克式復甦。如今關於中長期潛在增速在5%到6%之間比較具有共識，此刻官方表態也明確表示了降低長期增長預期，符合現實趨勢。

　　其次，潛在經濟增長率是指經濟體最大產品和勞務總量的增長率，而宏觀經濟自身具有周期，所以實際情況往往只能接近潛在增速——無論是短一些的庫存周期還是中型的債務周期抑或長期的人口房地產周期，都不同程度對於經濟帶來影響。從大家呼籲的結構性改革而言，可以解決中長期問題，但是宏觀需求管理往往是針對短期問題，當短期增速低於潛在經濟增長速度時，應該出台更為靈活的財政政策以及貨幣政策。

　　然而，對於經濟刺激甚至宏觀調控應該始終報以謹慎態度。深究中國經濟諸多問題，其癥結恰恰在於過去長期的扭曲，這並非短期需求可以解決，甚至過度反應的宏觀政策往往會導致更大扭曲。這一案例從過去的四萬億政策可以看出一些教訓。全要素生產率（TFP）往往用來解釋經濟中技術進步和創新，某種程度代表了經濟體發展的效率。根據伍曉鷹的研究，從1980年到2010年中國工業全要素生產率年增長率僅有0.5%，不僅遠低於相似階段的東亞經濟體，而且金融危機后三年（2008到2010）放慢最多，總體工業TFP年增長率只有0.3%，堪稱過去30年中最差的時刻，而其惡化原因正是在於四萬億政策的刺激政策。

　　最後，中國經濟問題看起來千頭萬緒，其實核心在於過剩產能（這點FT中文網在幾年前即曾呼籲過多次）。所謂金融風險以及債務危機其實都是過剩產能在金融風險的體現，而過剩產能在實業層面的體現又是各種殭屍企業，首要的改革任務其實是以市場化方式解決殭屍企業。

　　未來的道路如何走？答案既簡又難。正如經濟學家吳敬璉近期接受採訪時所言，「供給側改革」應該分成兩個詞，一個叫「供給側」，一個「結構性改革」，結構性改革實質是改革。事實上，十八屆三中全會公報強調在資源配置中市場要起決定性作用，已經點明實質。筆者在此前專欄《需求端，供給端，還是改革端？》中，也曾表示無論需求端還是供給端都不是核心問題，要點在於改革端，而真正改革必然觸動各類既得利益集團，這顯然需要政策智慧做出權衡。昔日地方競爭成就了中國奇迹，但今天卻已經步入蛻化，地方經濟分權與中央政治集權在過去成就了三十年的高增長，但未來這一模式可能將面臨更大挑戰。

　　回到伯南克，他所謂98%的「說」，也就是通過聲明來重塑市場對未來政策變化的預期，他認為這一能力是美聯儲握有的最強大的工具。然而，美聯儲之所以能夠和市場有效溝通，正在於其專業性、獨立性以及透明性，這是宏觀政策溝通中應該學習之處。然而，面面俱到的權威人士顯然也留意到這點，在採訪中強調穩預期的關鍵是穩政策，不搞「半夜雞叫」。

FT中文網首席財經評論員 徐瑾