投資到底是靠運氣還是靠實力

太平洋投資管理公司（Pimco）的創始人、「債券之王」比爾•格羅斯曾經一語雙關地說：「理論上，每個人都能用一對骰子連續擲出12個7點」。據《巴倫周刊》（Barron's ）2003年初報道，他當時說這番話是因為順便談起了當時如日中天的股票大王、美盛集團（Legg Mason）的比爾•米勒。那時候比爾連續十二年跑贏了標準普爾指數（S&P）。



    這是這位令人敬畏的固定收益大師對運氣和技巧之間關係的有力闡述。但客戶們不免會問，是不是也可以把這話用在格羅斯自己頭上呢。



    和米勒類似，格羅斯自己也在債券市場上連續多年領跑同行。但當市場不景氣時，格羅斯的投資也會陷入困境。去年，對美國國債的一筆時機失當的投資就讓太平洋投資管理的總回報基金（Total Return Fund）出現了損失。投資者為此撤回了400億美元投資。而最近，有關他與前任首席執行官穆罕默德•埃利安之間內部不和的傳聞也見諸報端，使得市場對格羅斯能否東山再起產生了懷疑。



    格羅斯並不是第一個把好手氣和投資成功扯上關係的人。經濟學家經常會用擲硬幣這個比方來探討全球那些最老謀深算的投資高手是否真的十分在行，或者他們只是因為投的次數不多才顯得無往不勝。



    加州大學戴維斯分校（UC Davis）加拉格爾金融教授，同時也是「CalPERS（加州公共僱員養老基金，美國最大的公共養老基金——譯註）可持續研究項目」（CalPERS Sustainable Research Initiative）聯合首席研究員布萊德•巴布爾說：「實際上，目前評價某個投資經理這個問題不太考慮運氣這一因素。」學者在看待擲硬幣這個問題上，「總能理清頭緒」。而如果將這一點用到對投資行為的評估上，「問題在於，這種業績到底是超過還是不如你期望都是靠運氣取得的。」他說，對那些手氣好的投資者的深入研究表明，很難證明是技巧、而不是運氣幫助他們取得了過人的業績。



    巴布爾對這種幾率的解釋是：如果擲四次，出現四次正面朝上的幾率是十六分之一。如果有2000支經營四年的共同基金，那麼其中就有125支會湊巧「跑贏大市」（即1除以16再乘以2000）。而十年過後，就有兩支會湊巧創下10年不敗的記錄（而截至去年底，全球一共有7500支共同基金）。



    有幾項研究可以證明巴布爾的這一說法。芝加哥大學（the University of Chicago）2010年開展的一項深入統計分析發現，沒幾個基金經理擁有足夠的技能，哪怕能把自己所花的成本給掙回來。2009年由包括波士頓大學（the University of Chicago）的司各特•斯圖爾特在內的幾位教授開展的一項研究發現，1984年到2007年期間，一些機構投資者由於決策失誤導致客戶損失了約1700億美元。這項研究稱：「和那些在不當時機轉投其他共同基金的個人投資者很像，這些機構投資者似乎也沒能從自己的投資決策中創造價值。」



    但是現任瑞士信貸（Credit Suisse）全球金融戰略主管，曾任美盛集團（Legg Mason）戰略分析師的邁克爾•莫布森則對此另有看法。他曾寫過好幾本書，試圖闡釋技巧和運氣之間的差異——尤其是這種運氣似乎總和少數幾個超級明星經理形影不離。他的觀點是，如果說無法刻意去輸，那也就無法刻意地贏。一個更合適的類比是籃球或其他既需要技巧、也需要運氣的運動項目。從統計上看，差勁的選手可以取得連勝（比如紐約尼克斯隊的林書豪2012年的強勁表現），但許多選手的持續獲勝則表明，技巧才是不可或缺的（比如費城76人隊的光輝人物維爾特•張伯倫）。


    莫布森在自己的大作《你所不知道的秘密：非常之處探尋金融智慧》（More Than You Know: Finding Financial Wisdom in Unconventional Places）中寫道：「我們只能希望格羅斯這位擁有輝煌業績、精通賭博的大師那句話是被人曲解了，原話應該是：擲出12個7點的幾率大約是22億分之一。」


    就在格羅斯發出這番高論幾年之後，米勒熱得發燙的手氣就開始變冷了。他一連15年都跑贏大市，但從2006年開始，他的業績就大不如前了。2012年，他從自己掌管的主要基金中退了下來，在美盛集團出任了一個相對較低的職位。今年春天，他將和自己的兒子管理一支基金。而格羅斯呢？除了有一年業績有所波動外，他仍是債券界的天王。只有時間能告訴我們，他的這種財運到底只是託運氣的福，還是真正高超技巧的體現。