FT社評：走回舉債刺激老路的中國

　　

　　中國各大宗商品交易所的交易量激增，是這個信貸泛濫的經濟體中投機狂潮的最新例子。從影子銀行的興起、房地產泡沫，到去年的股市崩盤，監管機構一直在艱難地控制市場過度行為，而後者是北京方面通過債務驅動的刺激來支撐增長的一貫做法造成的。為了阻止世界第二大經濟體大幅放緩，在中國政府官員的主導下，第一季度信貸出現逾6萬億元人民幣的創紀錄擴張，之後資金湧入金屬市場。

　　這樣的情況讓國際投資者日益感到擔憂。隨著中國在全球金融系統中的地位上升，其在全球市場中引發動蕩的能力也上升了。然而，批評北京方面再次訴諸信貸創造以促進增長很容易。為政策制定者提出一個有吸引力的替代選項就沒那麼容易了。

　　中國巨額債務的風險很明顯。相當於國內生產總值(GDP) 240%左右的總債務負擔遠高於大多數新興市場，從長期來看明顯是不可持續的，尤其是其中相當一部分來自於長期產能過剩領域的虧損國有企業。更讓人憂慮的是債務積累的速度——在經濟增長放緩的時候，信貸創造依然在加速。

　　然而投資者顯然發現這些風險不如經濟崩潰和貨幣暴跌的危急前景可怕——這種恐懼讓全球市場在今年年初陷入了混亂。北京方面1月以來的行動使其進行艱難的經濟改革的承諾受到質疑，但這些行動也的確促進了匯率的穩定，使工業利潤出現可喜的回升。

　　此外，發生全面金融危機的風險似乎十分有限。考慮到中國基本封閉的資本賬戶、高儲蓄率（這意味著居民在為企業貸款提供資金）以及中國經濟的增長潛力，中國總體債務水平沒那麼可怕。而且，中國政府還有很大的餘地，可以把企業債務（這些債務實際上往往與國有企業或地方政府有關）轉移至自己的資產負債表上。而在中國仍然龐大的官方儲備支持下，中國政府的資產負債表依然十分強健。

　　然而，如果中國不構想出全面計劃解決企業部門的壞債，上述做法只會推遲這一問題——儘管可以推遲幾年。正如國際貨幣基金組織(IMF)所警告的，如果不同時進行亟需的根本產業重組（包括政治敏感產業），中國政府目前的不良貸款財務重組方案（通過債轉股和證券化）將是不夠的。

　　中國經濟再平衡是個艱巨的任務。由於當局努力管控這一進程，在可預見的未來繼續推出刺激性政策幾乎不可避免。重要的是確保這種手段的運用能產生更大回報。中國當局的本能在太多情況下是支持產能過剩行業中的殭屍企業，這對全球的業內競爭對手都產生了影響。然而，醫療、教育、城鎮住房與交通、以及艱巨的環境治理，仍然亟需投資。

　　即便在最好的情況下，把中國債務負擔降至可持續發展的水平，也將用掉近十年時間。同時，全球其他地區可以預見，由於中國無法更早改革和再平衡經濟，它們將受到影響。