倍可親

ZT bystander 滯脹世代(十九):再造泡沫

作者:light12  於 2009-10-31 09:56 發表於 最熱鬧的華人社交網路--貝殼村

通用分類:其它日誌|已有5評論

關鍵詞:

時間: 30 10 2009 21:25  
作者:bystander


過去二十年裡,美國經濟的增長動力主要來自資產升值(asset price inflation)和透支消費(debt-based consumption)。過於寬鬆的貨幣政策加上過剩的流動資金,導致投資與投機、生產與消費之間出現嚴重失衡,結果在信貸泡沫驅動下,經濟發展的軌跡,完全脫離基本因素。可笑的是,受雇於華爾街的經濟學家和分析師們,竟然憑空想象出各種似是而非的理論(如the New Economy, Goldilocks economy, the Great Moderation等等),挖空心思地為不合理的現象,提供看似合理的解釋。

聽起來冠冕堂皇的理論,是否經得起事實考驗?2000年三月納斯達克泡沫爆破,格林斯潘領導的聯儲局決定採取再膨脹策略(reflation),與多國央行連手壓低借貸成本,藉此催生新的泡沫,取代舊的泡沫。人為地扭曲市場規律、製造虛假繁榮的短視政策,最終帶來的種種惡果,大家有目共睹,毋庸贅言。然而,儘管再膨脹背後的理論依據,早已徹底破產,聯儲局主席伯南克卻依然擇惡固執,堅持繼續奉行導致金融崩潰的錯誤方針,決心把扭曲市場規律的干預行動進行到底。

伯南克一再堅持他的信念,就是在面對通縮威脅時,必須採取果斷行動,不惜任何手段,阻止大蕭條再次發生。在他的領導下,聯儲局應對金融危機的策略,基本上可以歸納為三項:(1) 把聯邦基金利率大幅調低至接近零水平;(2) 透過各種新增設的貸款機制,向銀行體系注入大量資金;(3) 大量增發鈔票,直接在公開市場購買資產,也就是所謂的「量化寬鬆貨幣政策」(quantitative easing)。據官方的解釋,推出這些措施的目的,是要讓金融市場恢復正常運作,確保經濟能夠穩健復甦。

隨著資產升值和透支消費的重要性與日俱增,美國人對信貨的依賴,跟癮君子對毒品的依賴沒多大分別。債台高築的人視通縮為洪水猛獸,因為信貨收縮令債務負擔變得更為沉重(請參看《滯脹世代(四):誰最害怕通縮?》)。因此,輿論普遍贊同伯南克的做法,認為聯儲局必須歇盡所能,先行解決燃眉之急,掃除堵塞信貸渠道的障礙,他日再想法子處理再膨脹的後遺症。一些論者甚至批評聯儲局的措施不夠進取,聲稱有必要加大量化寬鬆貨幣政策的力度,直至出現「通脹」為止。

多年來媒體潛移默化的觀念灌輸,令人們逐漸失去思考和反省的能力;最明顯的例子,莫過於迷信降息刺激經濟的作用。所謂調節聯邦基金利率,其實只是一種姿態,表示聯儲局準備以公開市場操作方式,購進或減持美國國債或其它資產,藉此調控貨幣基數(monetary base;即銀行的庫存現金、銀外體系以外流通的現金、以及銀行在聯儲局賬戶的結存),再透過銀行貸款產生的貨幣乘數效應(money multiplier),增加貨幣供應(即名副其實的「通貨膨脹」),以達到刺激經濟活動的目的。

換句話說,下調聯邦基金利率是否對經濟有刺激作用,最終還是取決於社會整體對信貨的需求,以及銀行是否樂於提供貸款。受失業和房價下滑等問題困擾,消費者的購買意欲大不如前,貸款需求疲軟是必然的結果。在市道低迷下,企業不急於融資拓展業務,商業貸款需求同樣也在降溫。銀行自身的處境也好不到那裡,房貸壞帳、商用物業壞帳以及信用卡欠款等問題仍在惡化,加上資產證券化市場一厥不振,要把貸款「打包」出售並不容易,所以在審批貸款時,銀行態度遠較以往保守。

雖然降息對刺激經濟的象徵意義多於實際效用,但這並不意味著低利率政策不會對經濟帶來負面影響。事實上,過去十多年來,銀行存款利率都處於偏低水平,令資金不得不另謀出路,加入追逐資產升值的投機活動(也是美國人不儲蓄的根本原因)。此外,美元長期處於弱勢,已是眾所周知的事實;不少機構投資者更趁機積極參與利差交易(carry trade),以低息借入美元,進行各種對實體經濟毫無貢獻的跨境投機。一言蔽之,寬鬆貨幣政策不僅無助於經濟復甦,卻極有可能引發新的資產泡沫危機。

聯儲局透過特別貸款機制向銀行注資,當中涉及有關透明度及公平原則等問題,在上一篇文章中已有概述(請參看《滯脹世代(十八):回顧、前瞻》)。伯南克在處理相關問題上給人的印象,是以黑箱作業手法、選擇性地協助少數大型銀行處理有毒資產,而不是一心一意「救市」或對抗信貸緊縮。迄今銀行在聯儲局賬戶的總結存,已經超過8,000億。銀行仍要預留巨額儲備(準備金),反映壞帳問題依然嚴重,那些得不到聯儲局眷顧的中小型銀行,就只好繼續在逆境中掙扎求存。

受惠於聯儲局和國會解囊相助,少數舉足輕重的金融機構得以絕處逢生,而且還像奇迹一般,在短短數個月里轉虧為盈。精英中的精英如Goldman Sachs和JPMorgan Chase等,更在資產價格觸底反彈期間趁低吸納,獲取豐厚利潤。精英的優勢,在於明白一些重要事實:比如所謂刺激經濟,實際上是製造資產泡沫。再者,既然有聯儲局源源不絕供應的低息貸款作為投機本錢,哪有不賭的道理?更何況還有「大得不能倒」這塊免死金牌,即便是投機失利,虧損也只會被轉嫁到納稅人身上。

儘管伯南克經常被嘲笑為「Helicopter Ben」,卻可不要以為他真的會派遣直升機向公眾投擲「銀彈」,也不要期望聯儲局會把支票郵寄到每一個納稅人的信箱里去。當利率已經低至減無可減,而又未能實現製造通脹的目標時,聯儲局便推出所謂「量化寬鬆貨幣政策」,大幅增印鈔票,在公開市場購買資產。根據伯南克數月前公布的購物清單,聯儲局已計劃分階段吸納總值3,000億美元的美國國債、2,000億美元的兩房債券、以及12,500億美元的房產抵押貸款證券(mortgage-backed securities; MBS)。

倘若目的單純是刺激經濟,郵寄支票絕對是最直截了當的辦法。另闢蹊徑只會是出於其它考慮。聯儲局吸納國債的用意,在於為龐大的政府財赤融資,並同時藉此壓低長債利率,為資產升值打造有利環境。(聯儲局又以極低利率貸款給銀行,讓它們購進國債,藉助利差交易來重建資本。)購入一定數量的兩房債券,估計是要抵銷中、俄等國減持所造成的壓力。至於購進巨額房產抵押貸款證券的動機,則相信是為了提升MBS的流動性,吸引過去兩年裡流失的買家重返市場,讓資產證券化可以捲土重來。

過去每當金融體系出現動蕩,聯儲局都會第一時間注入資金,到局面穩定下來,才慢條斯理地收緊貨幣供應。與過往不同的是,即使伯南克較早前已經向公眾透露他的「退市策略」(exit strategy),市場仍在憂慮可能出現「覆水難收」的情況。投資者普遍認為美國財赤問題難有轉機,聯儲局在可見將來仍要繼續印鈔吸納大量美國國債,再加上持續高企的失業率,令人懷疑聯儲局退出寬鬆貨幣政策的決心。外界一般相信,除非美元匯率急挫,或通脹預期突然升溫,否則聯儲局的既定政策,將不會有重大轉變。

伯南克既沒有吸取歷史教訓,也沒有正視經濟失衡所衍生的問題,反而堅持採用錯誤的策略,抬高資產價值,鼓勵高風險投機,製造復甦假象。可惜虛假繁榮的背後,是一片蕭條的景象:破產及無力償還貸款個案繼續上升,信貸收縮的情況繼續惡化;中小型企業的營商環境越來越困難,嚴重限制了創造就業的動力;消費者對前景失去信心,開始改變以往透支消費的惡習。但最值的深思的是,這些趨勢是否象徵著一個時代的終結?是否意味著我們已經步入另一個高通脹、低增長的經濟循環?

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發表評論 評論 (5 個評論)

回復 tanjiang10 2009-10-31 10:07
sf
回復 tanjiang10 2009-10-31 10:14
以前的文呢?
回復 light12 2009-10-31 10:16
tanjiang10: 以前的文呢?
悄悄話
回復 marnifan 2009-10-31 10:43
light12: 悄悄話
me too please
回復 marnifan 2009-10-31 10:43
好文

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