中投公司面臨兩大考驗

    9月27日，備受矚目的中國投資有限責任公司正式宣告成

    盈利壓力如影隨形

    中投公司的直接融資成本是財政部發行特別國債的利率支出，現已發行國債的利率均在4%以上。此外，考慮到人民幣對美元每年至少5%的升值幅度，再加上公司自身的運營管理成本，中投公司如果年平均收益率低於10%，就將會陷入虧損。這一盈利要求幾乎成為一道難以逾越的門檻，有關數據顯示，2005年和2006年，投資美國國內市場的基金平均回報率分別為6%和12.9%。因此，對於中投公司這樣一個投資經驗尚淺的公司而言，能否實現巨額資金的保值增值，的確令人擔心。

    事實上，海外的歷史經驗表明，規模巨大的海外投資不僅面臨投資收益的壓力，而且可能會放大投資風險。1983年11月，美國總統里根訪日，要求日本開放金融市場和資本市場。日本隨即在1984年放棄了日元轉換限制，日本對外投資由1977年的17.2億美元迅速增加到1986年的1020億美元。大量的日元海外證券投資，一度推高了美國的資產價格，但是也同樣加大了市場的波動風險。1987年10月19日，美國股市遭遇「黑色星期一」。受此影響，東京股票市場開盤即直線下跌，日經225指數下挫620點，跌幅達14.9％。全世界蒙受了大約14000億美元的損失，其中紐約股票市場損失6480億美元，佔全部損失的46％；而東京股票市場損失也高達4800億美元，佔34％。

    類似的問題已經在中投公司第一筆投資中有所顯現。之前，尚在籌備中的中投公司以30億美元參股美國黑石集團。然而IPO后，黑石股價隨即跌破其發行價，30億美元投資已縮水近6億美元。

    盈利模式違背初衷？

    更為嚴重的是，面對投資盈利的壓力，未來中投公司將面臨投資方向與設立初衷的衝突。從國際市場現狀看，成熟市場的投資回報率要遠低於新興市場，同樣是2005年和2006年，美國投資國際市場的基金平均回報率分別為11.5%和20.2%。其中，投資亞洲新興市場的基金平均回報率更分別達到19.9%和36.9%。而理柏公司最新公布的調查報告稱，其在考察美國共同基金2006年的業績時發現，在全球範圍內投資中國股市的回報率最高，達到61.51％。因此，如果巨大的成本開支變成現實的盈利壓力，那麼選擇迴流新興市場、甚至中國本土不失為中投公司的上佳選擇，但是這樣的選擇將背離設立中投公司的初衷。

    國家組建中投公司的本意是斬斷外儲增長與過剩流動性之間的鏈條，繼而通過減少社會資金供給總量來影響居民消費價格和資產價格，減少國內資金供給過剩導致的通貨膨脹壓力。但是，中投公司的首筆投資對象美國黑石集團，在獲得融資資金之後迅速選擇了參股中國藍星總公司。藍星公司成為黑石集團在中國投資的第一個項目的同時，也意味著，中國外儲海外投資又迴流到了國內，這就相當於部分投資出去的外匯資金又間接流回境內。如果未來因為盈利壓力而選擇更多的境內項目投資，由此將形成外匯資金「二次結匯」的浪潮，讓央行不得不依舊被動地增加相應基礎貨幣的投放。更為嚴重的是，隨著外匯資金通過中投公司賬面流轉，甚至可能引發外匯資金的倍增結匯，反而會放大流動性過剩風險和壓力。

    其實，無論是何種開放資金外流的政策，都難免會遇到類似的問題。擬議中的港股直通車，因其涉及資本項目管制問題而暫時擱淺。然而，一旦開放境內資金外流，對於想盡一切辦法試圖流入境內的「熱錢」而言，相當於輕鬆獲得了未來獲利流出的途徑，反而可能成為鼓勵熱錢流入的舉措，其成效同樣是適得其反。

    過剩的海外資金供給，從根源上講在於國內產業結構和消費結構的問題，內需不足導致企業對於海外市場的過度依賴；從價格機制看，被低估的人民幣匯率無法起到平衡國際收支的作用。如果這樣兩個因素繼續存在，基本的經濟規律讓流動性過剩的格局難以被打破。而設立中投公司和港股直通車等基於打開流動性出口的舉措，或許可以緩解，但是無法從根本上改變這一局面。（馬紅漫經濟學博士）