為什麼每位天使都需要投資至少20家公司？

　　Rose

　　「在投資界和創業圈，幾乎沒有什麼秘密，但也有幾條尚沒有廣為人知的真相。」

　　大衛.S.羅斯是一位連續創業者、Inc 500強公司的CEO以及全球最活躍的天使投資人之一。他被福布斯評為「紐約超級天使」，被商業周刊評為「全球成功企業家」，被紅鯡魚評為「硅巷元老」。大衛創立和投資過90多家高科技公司，他是GUST的創始人及CEO。

　　摘自桂曙光翻譯作品《超級天使投資》

　　

　　當人們聽說活躍的天使投資人能夠獲得25%的年化回報率的時候，他們認為其中必定包含著一些秘密——也許是一種校友網路的人脈關係，將天使投資人與優秀的創業者和技術創新者聯繫起來，或者麻省理工的一些天才開發了一個數學演演算法，幫助天使投資人識別和投資到那些保證能成為下一個蘋果、谷歌、Facebook的公司。

　　實際上，在投資界和創業圈，幾乎沒有什麼秘密。但也有幾條尚沒有廣為人知的真相，嚴肅認真的創業公司投資人（包括天使和VC）視之為理所當然，但大部分人（包括創業者自己）卻渾然不覺。這些真相關乎這個行業的最基礎的本質，只有完全理解和接受，你才可能在初創公司投資上獲得成功。

　　

　　

　　/ 真相1 /

　　大多數初創公司會失敗

　　這條信息是大多數天使或VC都可能傳遞給潛在創業者的，甚至每個月幾十次，但他們即便這麼做也不想跟創業者撕破臉或者毀壞自己為人不錯的口碑。這條信息的內容大概是這樣：

　　「很抱歉，簡單來說我認為你的創業想法毫無意義，根本看不出對創業、對特定市場、以及對基本經濟概念的基本理解。即便你的商業計劃是可行的，看起來你也沒有能力去執行和實施它。實際上，出於為了你好的考慮，我能做的最好的事情就是告訴你，這是一個可笑的、一無是處的融資演示，你真的應該徹底忘掉整個創業計劃，去找一份工作。」

　　我知道，這段話聽起來很刺耳。這也是為什麼這條信息極少直接按照上面的形式傳遞給創業者。

　　但是，讓我們來算一算。我們先不考慮這個事實：根據美國中小企業管理局的數據，每400家公司向風險投資資金做融資演示，不足1家獲得投資。對於天使投資人來說，他們投得更多，沒有VC那麼挑剔，而且比大型風險投資基金接觸到的投資機會更少。研究Gust的數據，能夠看到天使的投資比例大概是40選1，即他們會投資所接觸到的2.5%的公司。那其他初創公司怎麼辦？

　　按照這個比例，假設最優質的2.5%的公司與次優的2.5%差異很小，最優質的5%的公司哪家獲得投資幾乎是隨機的。現在，我們把這個數據翻倍，即假設最優質的10%的公司如果能夠匹配到合適的投資人的話，都能獲得投資。另外，現在是一個全球化的世界，像Gust這樣的平台現在可以連接成千上萬的初創公司和投資人，考慮到各種超級獨特的偏好、興趣、投資方向都有可能讓一家公司獲得投資，我們把上面的數據再翻一番。然後，引用蕭伯納（George Bernard Shaw）說所的「所有的進步都依賴於不理智的人」，再放寬5%，因為也許某個瘋狂和奇怪的創意就是下一家偉大的公司，誰知道呢？

　　把上面的數據梳理一下，你可以看到，把整個天使投資行業的選擇比例慷慨地放大10倍，把風險投資行業的選擇比例慷慨地放大100倍，所有抱有融資希望的創業公司中，我們將僅僅投資其中最優質的25%。因為商業世界不像蓋瑞森·凱勒（Garrison Keillor）的《夢回憂愁湖》一書所描述那樣，「每家公司都優於平均水準」，而實際上至少75%的初創公司不應該被投資，任何人、在任何時候都不應該投資。

　　這就是大多數天使投資人不會告訴你的第一個真相，因為這樣做就相當於朝那些勇敢的、懷著憧憬的創業者臉上吐口水，而天使投資人還得在他們身上賺錢謀生。

　　

　　/ 真相2 /

　　沒有人知道哪家初創公司將會失敗

　　這麼多年的天使投資，我在投資方式上最大的改變，是每位嚴肅認真的天使最終都會實現的。我已經認識到，不管你多麼聰明或富有經驗，總有太多外部因素影響公司的結局，沒有誰能夠做到只挑中贏家。

　　我已經投資了90多家初創公司，目前為止我的天使投資還非常成功。但有點矛盾的是，我發現我的那些本壘打型成功的投資或失敗的投資，與我個人猜測哪家會成功而哪家可能不會，兩者之間沒有什麼關聯性。

　　我最早曾投資一家公司，有個比較笨拙的名字叫Design2Launch，由CEO艾麗森·馬羅伊（Alison Malloy）和她弟弟羅恩·馬羅伊（Ron Malloy）創立。公司針對營銷、創意和生產方面的專業人士在包裝消費品市場上的協作需求，開發了一項數字化工作流程解決方案，艾麗森是由紐約天使聯盟早期的一位新成員斯蒂芬妮·紐比（Stephanie Newby）介紹給我的。斯蒂芬妮後來創立了金種子天使網路，並獲得了天使投資協會的漢斯·賽弗倫斯獎，現在她是天使投資圈的一位搖滾明星。但在當時，她和我還處於天使投資的嘗試階段。

　　艾麗森的公司在介紹給我時已經成立幾年了，公司通過一個有用但毫無誘惑力的產品獲得收入。在我與艾麗森見面之前，公司剛剛經歷了一個困難的時期，與另一家公司合併失敗、與一位前員工的一些內部動蕩、以及銷售額的下降。總之這不是一家優質的天使投資備選公司——我們紐約天使聯盟當時的50多位成員中，只有4位決定投資。但艾麗森很聰明、很有激情，她決定讓公司重新振興起來。她跟她弟弟打造了一個強有力的團隊，斯蒂芬妮和我，還有其他幾位天使投資人願意賭她一把。

　　當時的市場環境比較艱難，如果我們不投資的話，公司可能沒有別的選擇，只能關門大吉。因此，我們按照100萬美元左右相對較低的公司估值，一起投資了幾十萬美元。對我們所有人來說，這不是賭下一個Facebook或Twitter，更多的是展示在困難時期對一位值得關注的創業者的信任和支持。如果當年你讓我將投資組合中的所有被投公司按照預期回報的高低進行排序，Design2Launch的排名將會更靠近名單的末尾而不是前列。

　　但質量能證明一切，通常優秀的創業者能夠從失敗中抓住成功的機遇，艾麗森就是如此。獲得我們的投資和支持之後，她很快讓公司回歸正途，擴展了產品線，跟行業的一些重要企業建立了牢固的夥伴關係。2008年夏天，公司的最大合作夥伴柯達公司提出了1500萬美元左右的全現金收購邀約，想象一下我們當時興奮的心情！

　　但下面才是事情的有趣之處。對於一家你在科技博客中經常看到的大牌公司而言，1500萬美元的收購相當於一個災難性的失敗；對於一家經歷過一輪或兩輪VC融資的公司而言，這個額度的收購會被看作是一個軟著陸或人才收購——此時的出售對價將主要反映的是收購方在接納被收購方團隊之後的價值提升。不管是哪種情況，收購價格可能足夠償還一部分的初始投資，但不足以讓公司創始人或投資人獲得任何有意義的回報。

　　

　　在這個案例中，因為艾麗森把公司管理得很好，而我們投資時的估值相對較低，這次收購給公司天使投資人帶來大約10倍的回報！當我套現到手將近100萬美元的時候（這是我第一次從我的天使投資項目中獲得真實的回報支付），我意識到：（1）這種資產類別是可能賺到錢的；（2）一筆看起來平淡無奇的投資也可能實現本壘打型完美回報。

　　多年以後，我投資了一家名為CE交互的公司，由一位非常成功的連續創業者創立，他在消費電子領域經驗極其豐富。他剛剛從他之前創立的一家公司的CEO職位上退下來，那家公司已經成為全球最大的網路電子零部件供應商，其客戶包括幾乎所有重要的消費電子零售商。他的新創意富有遠見也很絕妙：創建一個資料庫，記錄每一台消費電子設備的詳細信息，並運用這個資料庫來生成各種產品，比如即時、圖形化指示如何連接家庭里的各種不同電子設備。

　　這家公司擁有宏大的願景、優秀的團隊、紮實的業績背景、以及廣泛的支持，包括來自消費電子行業協會自身的支持（行業歷史上的第一次和唯一的一次商業投資）和一家頂級、種子期VC機構的支持。公司的簽約客戶之一是電路城——當時美國最大的消費電子零售商。看起來這家公司除了實現一段成功的傳奇很難出現其他結果。

　　但是有句俗話說得好：「謀事在人、成事在天。」在我們投資之後的幾年，發生的事情有：（1）公司無法找到一個能適應的和可規模化的商業模式；（2）事實證明維護和改進資料庫平台比預期的成本要高；（3）公司的最大客戶電路城倒閉了；（4）2008年的經濟危機使得公司幾乎不可能完成額外融資；（5）經濟衰退給國內公司所有其他零售客戶造成壓力，紛紛取消了他們的實驗計劃。到2011年夏天，CE互動倒閉了，我們的投資全部付之東流。

　　聰明的投資人知道，自己沒有能力做到只挑選最終的贏家，這種觀點就是專業與業餘投資人的區別。當偶爾為之的天使投資人給我吹噓他們如何只投資了2、3個項目並且「都獲得了本壘打型成功」的時候，我聽到之後通常報以微笑。無論什麼時候，當你開始認為專家們挑走了所有的贏家而且只會挑中贏家時，去頂級風險投資基金Bessemer創投的網站看看他們的「放棄投資組合」頁面。你會看到上面有一個公司清單，都是這家美國最老牌的風險投資基金拒絕參與其早期投資的公司，其中包括：蘋果、eBay、聯邦快遞、谷歌、英特爾、Intuit、康柏、PayPal、思科、等等。

　　好了，你覺得自己比Bessemer的那幫人更聰明，是嗎？再想想！

　　

　　/ 真相3 /

　　投資初創公司是一個數字遊戲

　　簡要複述一下：大多數初創公司不值得投資，不管經驗和專業技能如何，沒有誰能夠一直鑒別出哪些初創公司值得投資哪些不適合。除了這些事實之外，按照正確的方式從事天使投資，真的是可以持續獲得25-30%的內部回報率。實現這個回報率的方法，就是明智地投資很多家公司，這樣大數原則才會在你身上起作用。

　　幾份研究和數學模擬已經顯示，要想獲得接近職業、活躍的天使投資人同樣的超過20%的回報率，你需要持續投資相同數額的資金給至少20-25家初創公司。這意味著，天使投資的公司數量越多，整體實現正回報的可能性就越大。軟體行業的創業老兵及天使投資人西姆·西蒙諾夫（Sim Simeonov）針對這個論點完成了詳細的證明，如下圖。

　　

　　基於投資組合規模的天使回報可能性

　　由圖可知，由於天使投資命中率導向的特徵，即便任何一家特定的公司成功或失敗的幾率基本類似，此非對稱的回報曲線意味著，總的來說，你投資的公司數量越多，你的整體投資組合就越有可能產生更高的回報。

　　/ 真相4 /

　　最終表現突出的，通常一開始表現不佳

　　天使投資（與風險投資類似）符合經典的曲棍球杆曲線，因為不成功的公司很快就會走向失敗，那些成功公司實現的大規模退出需要更長時間去醞釀。當你將天使投資組合的整體價值按時間序列繪成一張圖，你就看到一個像字母J一樣的曲棍球杆圖形。在你開始天使投資的前幾年，曲線開始下降，只有在經歷幾年之後才開始調轉方向，並超過最初的投資額，如下圖。

　　

　　一家初創公司投資組合的曲棍球杆曲線

　　因為在美國一筆天使投資的平均持有期是9年，經過僅僅5年之後，你的投資組合的價值很可能仍然處於水面之下，除非出現一個非同尋常的、快速的、黑天鵝式的本壘打型成功退出。早期盈利性很罕見的事實，會讓你個人感覺非常沮喪，而且可能導致你的婚姻出現緊張局面。如同父母們在艱難熬過孩子兩歲階段時，是告訴自己他們乖戾的孩子最終將會變成討人喜歡、尊敬父母的三歲孩子。你也可以這樣，在腦中時時記住上圖的右側部分，以便熬過天使投資早期的黑暗時光。

　　這同時也意味著，在保證投資的數量之外，把這些投資平均分佈在一個較長的時間區間是一個不錯的主意。典型的風險投資基金是以五年投資期/五年退出期的邏輯運作，也就是說，一旦VC機構募集了一支基金，他們將會用五年的時間將這些錢以投資的方式花掉，然後開始從那些實現退出的投資項目中收穫回報。通常在這個的時候，他們將啟動下一支基金的募集，這樣他們手上始終有新的錢可供投資。

　　與之類似，你應該預先決定每年可以比較從容地拿出多少錢投資天使機會——比如你自由現金流的10%——而且在精神上要承諾維持這個水平5到10年。這將足夠讓你度過曲棍球曲線的底部並達到圖形的右側，這時你將有機會從你過去的成功投資中實現收益，並投入到未來新的投資之中。

　　/ 真相5 /

　　所有的公司總是需要更多的資金

　　不管創始人的預期如何，或者他們相信自己將多快實現盈利，每家公司總是需要比預期更多的資金。儘管有一種罕見的情況，公司突然獲得巨大成功，需要比預期更多的資金去滿足勢不可擋的用戶需求，但事實是10家公司中也許只有1家如此。對於其餘9家公司，更大的可能是創業者的預期過於樂觀，或者是外部不利因素影響到了公司現實盈利的途徑。但是不管哪種情況，早期投資人通常不會關閉繼續追加投入更多資金的大門。

　　因此，公司通常會提供激勵手段，讓當前投資人繼續參與後續投資。這些激勵手段必然就成為那些不繼續參與的早期投資人的代價，這就是為什麼風險投資人總是會預留與初始投資額相同的資金量，以便參與同一公司的後續融資。作為審慎的天使投資人，除非你預留一定數額的後續追加資金，否則隨著時間推移，你在公司的權益很可能會被嚴重降低（一種被稱為權益稀釋的現象）。

　　

　　/ 真相6 /

　　如果你理解並遵循真相1-5，天使投資是可以賺大錢的

　　我發現前面所講的大多聽起來令人氣餒，更不要說要花費大量時間、精力、並承諾將資金配置在很長的一段時間。但在這條特別的隧道盡頭，還有一線光明：

　　ž如果你是一位合格投資人；並且

　　如果你準備每年投資至少5萬-10萬美元；並且

　　如果你保證預留一些資金做後續追加投資；並且

　　如果你開發了一個很給力的優質公司項目源；並且

　　如果你持續投資形成了至少20家公司（理想情況是更多一些）的投資組合；並且

　　如果你在盡職調查和交易條款談判上都擁有專業性；並且

　　如果你參與天使投資時就了解你至少要投上10年，持有完全沒有流動性的資產；並且

　　如果你除了資金之外，還能為你投資組合里的公司提供增值服務；並且

　　如果你遵循上述所有建議（我將在後續章節詳細闡述）……

　　那麼，你將有很好的機會，成為稀有的成功並專業的天使投資人中的一員，他們在自己的投資生涯中，取得了平均超過25%的內部回報率（IRR）。