張軍：朱鎔基時代的經濟通縮又要來到？

　　不容迴避的事實是，中國經濟通縮已經漸行漸近。如何理解中國經濟短期壓力，下一步宏觀經濟政策該如何走，下面來看一看復旦大學經濟學院院長張軍教授是如何解讀最新的CPI數據的。（推薦大家可以看一看張軍教授的《被誤讀的中國經濟》）

　　張軍：現在很明顯，通縮已經來了。整個大環境也在加劇通縮，比如原油價格下跌、鐵礦石等大宗商品價格下跌。因為中國是原油、礦石等大宗商品的主要進口國，這樣就有大量輸入性的通縮。原來我們的經濟就有通縮壓力，兩個因素的疊加就加深了人們對通縮的擔憂。

　　現在與2009年相比，程度還不一樣。因為CPI統計的是同比增幅，假設原來是100，現在99，也是同比負增長。但是現在的通縮是，原來增幅是100，一直往下，現在已經變成80了。雖然同比仍然在漲，但是累積的漲幅回落是很大的。所以當前的通縮形勢跟2009年還不一樣。

　　我認為政策上面要有大的調整，一旦形成通縮，是很難治理的。通縮會讓消費沒有信心，投資者沒有信心，外資沒有信心，這種情況下，有效需求沒有辦法產生。通縮會抑制有效需求，需求減弱又會加劇通縮，這個螺旋要是往下走，經濟將來會比較糟糕。這個局面的形成蠻可惜的。

　　當年朱鎔基時代，1998年左右，形成了經濟通縮的局面，到2002年才恢復過來。當時正是因為政策做了大的調整，刺激了國內投資，房地產市場起來了，慢慢的才讓經濟回暖。那個寒冬也很長，差不多用了4年時間

　　現在最大的問題，要先解決債務問題，現在放的水都被還債的需求吸納掉了。根據美國UCSD一位華裔經濟學教授的測算，中國目前的債務總量（包括政府、企業、家庭等三部門債務）僅利息就有11萬億人民幣，這個利息還在以每年10-15%的幅度在增長，假設3-4年還完，每年需要還的利息額度接近我們每年GDP 的增量（2014年中國GDP增量為4.8萬億人民幣，觀察者網注）。

　　目前的貨幣供應量從官方的數據來看還是比較大的，比如去年12月份廣義貨幣M2增長約12.2%，社會融資增長更大，去年12月份增加1.69萬億，但是放的水大部分還利息去了。

　　由於2008年之後幾年，在地方政府和開發商那裡形成了巨額的債務，現在利息就把他們壓的夠嗆。這也是為什麼他們不惜支付更高的利率來從影子銀行借貸的原因，這樣一來就把融資成本推上去了。

　　這麼高的借貸成本，實體經濟實際上是沒辦法獲得更多的信貸。所以貨幣政策上要放鬆，不僅要大幅度降息，要更好地滿足實體經濟的投資需求；還需要從財政政策上入手，加快減輕債務的拖累，而且這應該在前兩年就開始行動。

　　化解債務我認為有三個辦法：一，首先是要加大債務重組的力度。目前債務負擔太重，放水都被還本付息的需求沖銷掉了。

　　二，要核銷相當一部分債務。核銷的辦法就是地方政府債務向中央政府轉移，中央政府再通過發債補充銀行資本金來對沖這些債務，讓銀行將這些債給核銷掉。

　　第三，就是降息，否則債務利息會越滾越大。目前的狀況與日本80年代末的泡沫破裂時期的狀況有相同的地方，日本的企業和開發商當時也是出現了巨額的債務負擔，整個經濟被債務困擾，日本央行當時不得不採用零利率來凍結利息的增長，這是不得已而為之。

　　當然日本的經濟與我們有很大不同，它那個時候已經很發達了，收入很高，投資機會幾乎為零，所以儘管保持了長期的低利率政策，但日本經濟並沒有太大的起色。中國如果能擺脫債務困擾，經濟增長依然可以期待。